如何抑制另一场石油泡沫

　　
    石油市场很少有人承认，2008年价格高涨是由投机者造成的，而其他的解释又没有说服力。很多人认为另一场泡沫将要来临。即使是纯粹的市场力量引起石油价格高涨，政治家们也要寻求防御措施，防止2008年石油价格高涨的历史重演。正如《FOW》记者肖恩·威廉姆斯（Sian Williams）在报告中所说，衍生品行业不希望投机交易被压制，但向监管者又提不出其他的抑制投机行为的建议。

    全球经济衰退的新闻占据着报纸的头条位置，对高油价的担心已不是人们现在所思考的问题。

    但就在一年之前，原油期货价格节节攀升，上涨程度进入了人们未知的领域：100美元、110美元、120美元……

    政治家、媒体和大众一片抱怨，特别是原油消费量巨大的美国。石油价格为什么如此之高？谁在从高油价中获取暴利？当然是投机者。那为什么没有人出来阻止呢？

    发展中国家的情况更糟糕，能源产品的高价格对贫穷国家造成了更痛苦的影响，部分原因是能源成本对食品价格有着重大的影响。2008年上半年在好几个国家出现的食品骚乱就是对能源产品高价格的抗议。

    目前，所有这些基本已被置于脑后，石油价格的高涨行情已经被更猛烈的暴跌行情所取代，各国政府有其他的问题需要应对。

    这是否意味着人们可以放松警惕，相信价格暴涨将永远不会再次发生？

    希望高油价问题离我们远去

    一些有影响力的人物也许正在思考和计划应对另一场价格高涨的风险。如果真的是这样，能源市场的参与者现在就会急于想了解监管者针对他们将会采取什么措施。然而许多石油专家给人们的印象是，关于此问题的讨论已被暂时搁置。

    但有一点共识已经达成，就是未来将再次出现石油价格泡沫似乎是不可避免的。但这些人不愿意得出结论：2008年受供需基本面因素驱动的市场行为出了问题。他们不想过多地考虑关于监管的列车正在驶向与下一次价格失控的市场相碰撞的轨道上。

    位于巴黎的国际能源机构（International Energy Agency）全球石油需求高级分析师爱德华多·洛佩兹（Eduardo Lopez）说，如果满足了许多条件，像2008年那样的价格高涨可能再次出现，但引起2008年价格高涨的一些因素不可能同时再次发生。

    但引起2008年上半年价格高涨的条件真的如此特别吗？没有战争或生产国的供给罢工。

    洛佩兹说，去年七月份之后，价格下跌，因为北京奥运会结束后，对石油的需求大幅下降。但由于北京奥运会所涉及的人数只占全世界人口很少一部分，似乎不足以引起价格的大涨大跌。洛佩兹对石油市场问题的其他主要诊断是，供给和需求数据不充分——2008年并没有发生什么独特的事情。

麻烦的数字

    很多人将石油价格的上涨和下跌归因于需求的变化，这些人认为这是一个明显的原因。但供给和需求数据并不有力地支持这一论点。如美国能源部统计的关于全球石油供给、需求和库存变化的数据。

    2007年，需求超过了供给，这种情况说明石油价格上涨很正常。当年，美国俄克拉玛州（Oklahoma）库欣（Cushing）的西德克萨斯中质原油（West Texas Intermediate crude，WTI）的现货价从60.77美元上涨到了95.95美元。

    从价格来看，需求应该远远高于供给，对吧？事实上，供给的不足量是平均每天50万桶，或者说占全球需求量的0.58％，供需之间的差额很小。

    如果全球石油燃烧的速度超过石油供给的速度，就一定会出现供给不足，这一点说得通。

    如果没有石油储备，情况会是这样。但在2007年的前两年，供给均超过了需求，而且供给超过需求的数量都比2007年供给的不足量大。

    2005年，全球石油库存每天增加100万桶，2006年每天增加95万桶。如果这些数字是正确的，若全球连续四年石油需求超过供给的数量是2007年石油供给的不足量，那么至2010年年末，全球石油的库存量还能达到2005年年初的水平。

    2005年和2006年石油供大于求，而库欣的现货价从42.16美元涨到了60.77美元。

    也许供给和需求能够解释2008年市场的异常行为。令人惊讶的是，2008年的每个季度供给都超过了需求。

    2008年第2季度，纽约商业交易所（Nymex）的WTI期货价格从大约105美元涨到了140美元，WTI原油价格是全球公认的石油基准价。第2季度平均每天的石油供给剩余量是90万桶，超过了全球消费量的1％。

    石油价格和股票价格同步下跌

    如果石油价格同美国能源部对供给量和需求量的估计数据是弱相关，那么石油价格和其他资产价格（如股票）就应该有一个更加明显的密切关系。

    2008年9月，道琼斯指数下跌，WTI近月期货合约价格也下跌，其同步性几乎是完全一致。

    经济实力和石油需求之间有一个明显的相关性。对全球经济灾难的担心肯定对股票价格有不同的影响，股票价格是对未来几年公司预期利润的估值，因而对在一个月之内将要平仓出场的石油合约也会产生影响。

    2008年9月份价格的走势表明，石油期货价格除了受供给和需求基本面因素影响以外，还受其他因素的影响。会不会是因为交易近月WTI合约的交易者预期中国和其他新兴经济国家对石油会有多年的巨大需求，因而推动价格暴涨？还是因为其中许多进行方向性交易的交易者预期市场整体将保持上升趋势，因而跟风买入，导致价格暴涨？

    当出现大量需求的可能性不存在时，人们争相平仓出场。交易近月合约，可以使并不认为石油价格从长期来看将上涨的方向性交易者在价格大幅下跌之前，很容易地赚钱出场。

对监管机构的不满之声

    2008年上半年，美国到处都是反对投机的呼声，而到了9月份，这些呼声都消失了。雷曼兄弟公司垮台，AIG濒临破产，石油价格急转直下。

    公众对是不是投机行为扭曲了石油市场的讨论从来没有考虑石油价格大幅下跌的情况，只考虑了在此之前，石油价格大幅上涨的情况。

    一些监管者和政治家在金融危机期间还在找时间致力于研究解决石油市场的问题。

    2009年1月份，在布什政府和奥巴马政府的过渡期间，时任美国商品期货交易委员会（CFTC）执行主席的迈克尔·邓恩（Michael Dunn）主张对套期保值免除政策进行重新审查。

    套期保值免除政策是指监管机构免除一些能够证明是真正套期保值需要的公司的头寸限制，这些头寸限制是为控制投机行为，对商品衍生品设置的。

    一些市场参与者认为，套期保值免除政策导致了2008年空前的石油价格暴涨。

    邓恩说：“CFTC一直在审查允许超过投机头寸限制的公司的条件，CFTC需要继续推进这项工作。”

    金斯勒的誓言

    奥巴马的提名候选人加里·金斯勒（Gary Gensler）仍在等待被任命为下一届CFTC的主席，虽然他不能决定新政府的能源政策，最终做出能源政策决定的是总统和国会，但他的观点会对新政府产生影响，为新政府做出决定提供参考。

    金斯勒在2月份的参议院听证会上说，市场需要投机者，CFTC应该认真对待套期保值免除政策。

    金斯勒说：“推出期货交易已经有130年了，我们始终有一个观点，而且我们认为这是一个正确的观点，即商业企业在做出商业决定时，都需要一个可靠的产品价格。从另一方面来讲，必须有人承担风险。我们也想防止过度投机行为，我们有一整套的头寸限制制度，限制过度投机行为。”

    当被问到CFTC是否能够抑制原油价格的上涨，金斯勒说：“CFTC需要一套适合市场的头寸限制制度，而且这些头寸限制制度应该适用于全球范围。”

    他说：“CFTC去年就与英国金融服务局就加强能源产品交易的头寸限制和透明度进行合作，还需要更多的国际合作。”

    金斯勒在今年1月份的一封信中说：“我认为投机交易不仅能够影响商品期货的价格，也能够影响标的商品的价格。”

    他说：“商品期货的过度投机能够引起突然的或毫无理由的价格波动，或者是商品价格莫名其妙的变化。”他也谈到了对商品指数基金的看法。市场价格扭曲部分是由于商品指数基金引起的，商品指数基金是利用指数预测商品价格，类似于股票指数。照这么说来，商品指数基金对市场看多。

    金斯勒说：“商品指数基金的快速增长是导致2008年年中商品价格泡沫的因素。套期保值基金以及在投资组合的资产分配中增加商品投资的投资者不断增加，对商品价格形成了上涨压力。”他指出：“市场参与者不容易获得关于这两大类有影响力的投资者群体的规模或影响的可靠数据。”

    金斯勒立誓，作为CFTC主席，他将确保CFTC完成法定任务，防止过度投机。金斯勒也许要做一项变革，这一变革也将得到邓恩的支持。他承诺对套期保值免除政策进行重新审查，考虑其适合性。

提出立法议案，抑制过度投机

    美国明尼苏达州民主党代表考林·彼德森（Collin Peterson）对投机行为也很关注。他提出了《2009年衍生品市场透明和责任法案》的议案，这一议案得到了他任要职的众议院农业委员会的支持，但这一议案要变成法律，还需要很长时间。

    彼德森的议案将任何不拥有现货头寸、资产价值未发生变化、与拥有的商业责任和提供的服务无关的衍生品交易都划为投机行为。

    所有在场外交易的衍生品，除非得到特殊豁免，都要通过CFTC管理的结算所进行结算，套期保值免除政策只适用于真正的套期保值者。

    彼德森的议案要求CFTC制定更严格的商品交易头寸限制，目的很明确，就是要防止过度投机，甚至要求外国交易所对交易的美国产品实行类似的头寸限制规定。

    美国期货业协会（FIA）主席约翰·丹姆咖德（John Damgard）在众议院的会议上表示反对这个议案。他说，如果通过了这个议案，CFTC将要对所有的商品实行头寸限制，交易者被划为投机者太容易了。

    丹姆咖德说，FIA理解农业委员会担心投机行为带来的影响，农业委员会一直认为是过度投机推动石油价格在2008年创造了历史新高。他说：“FIA认为，限制商业企业套期保值的能力或者在有管理的交易所市场管理价格风险，在任何情况下，都不是一个恰当的方法。”

    丹姆咖德告诉《FOW》记者，所提议的监管措施是国会典型的过度反应。他说：“石油投机行为不同于石油垄断行为，国会有很多人不这样认为。”丹姆咖德认为，政治家正在试图安抚他们的选民，这些选民并不了解石油市场。他说，2008年的价格高涨有很多理由，他也承认，价格高涨部分是由于投机行为引起的。

    不要打击投机者

    丹姆咖德的观点反映了许多市场参与者的看法，投机行为不会引起价格暴涨，重新审查套期保值免除政策是无益的。

    CME集团能源和金属产品及服务部执行总监乔·芮亚（Joe Raia）告诉《FOW》记者：“对一个市场的过度监管将导致逃避监管的套利行为，会使交易者从过度监管的市场转移至其他的市场。”

    推出了阿曼原油期货交易的迪拜商业交易所总经理汤姆斯·利弗（Thomas Leaver）说：“毫无疑问，2008年的价格暴涨还将重演。现在的供给情况与四年前毫无变化，如果有什么变化的话，那就是自从雷曼兄弟公司垮台之后，经济情况更糟了。”

    芮亚认为，市场会从价格大幅波动中吸取教训。

    利弗认为不是投机者的错误。他说：“当你限制市场参与者的时候，你就走上了一条很危险的道路。”

    决不是所有的人都持有投机者没有影响石油价格的观点。

    美国一位不愿透露姓名的市场人士说：“市场在预期石油供给将出现短缺的压力下，会预测价格将上涨，使人们产生买入动机。”另一方面，这位市场人士确信有一些减少市场波动的方法，但没有完全避免市场波动的方法。他说，不论采取什么制度，价格有时会表现得过于乐观。这位市场人士补充说：“市场正常运行，必须有投机者。现在应该在保证市场正常运行和防止过度投机行为之间找到适当的平衡。”没有投机者的市场就像是没有细菌的酸乳酪。

    他总结说：“不是不考虑投机者的问题，而是要关注投机者交易哪些具体月份的合约，然后可以对这些月份的合约进行头寸限制。”

石油输出国组织关于美国石油价格的观点

    控制着全球大约40％的石油产量的石油输出国组织（Opec）认为去年夏季的石油价格暴涨是由投机者造成的，应该针对投机行为采取一些措施。

    Opec秘书长阿布达拉·萨勒姆·艾尔·巴德里（Abdalla Salem EI-Badri）说：“价格飞涨是由不断增加的投机者的投机交易造成的，这些投机者是对其他的市场失去信心之后，进入石油市场的。”Opec反复表示其对石油期货市场越来越多的问题的担心，以及真诚地希望这种状况不要重演。巴德里希望投机者不要像过去那样可以随意地控制市场。

    他说：“当经济复苏时，对石油的需求将不可避免地增加。我相信将不会允许投机者对市场的控制达到最近几年的程度。希望每个人都能从中吸取教训，虽然这是一个很深刻的教训。为了限制石油市场的投机行为，有必要出台一些更严厉的规章制度和控制办法。”巴德里补充说：“缺乏规章制度以及不负责任和自私的交易行为造成了我们目前所面临的全球性的金融危机。”

    降低价格极端波动的水平有益于石油市场和整个金融界。几乎每个人都呼吁CFTC加强控制，提供关于石油市场参与者的更详细的信息。CFTC没有选择，必须对这些呼吁迅速做出反应。

    2008年上半年，Opec有理由认为价格高涨是由于供给短缺所致。但Opec拒绝增加产量，这也意味着它们不愿意为减少价格泡沫做点事情。

    市场数据的缺陷

    认为去年价格高涨非投机者所致的市场参与者认为出现价格泡沫，有其他的原因。最重要的一个原因是缺乏市场数据。在任何特定的时间内，没有确定的供给和需求数据。

    美国能源部的能源情报署（Energy Information Administration）分析师窦格·麦克因（Doug Maclntyre）说：“大部分价格上涨都是基于对基本面因素的预期。”

    很多国家公布的数据不充分，而且常常不可靠，使市场预期偏离实际情况，因而导致价格的涨涨跌跌。

    麦克因说认为，国会中有一些人提议，美国政府需要寻找一种能够收集更多信息的方法。有没有一种方法，不仅使我们能够了解有多少石油产量，还能够了解这些石油被谁拥有。他说，一个更透明的市场将是一个更稳定的市场。“美国每周公布数据，但公布的数据常常滞后两个星期。”

    国际能源机构的伊达多·洛佩兹（Eduardo Lopez）认为，去夏季的价格高涨不是投机所致，投机行为只能在非常短的时间内发挥作用。他说：“考虑到非OECD国家（经济合作和发展组织）的增长速度，2015年左右，他们将消费全球石油产量的50％。”但很多OECD国家没有提供数据，没有人知道他们的库存量是多少。洛佩兹说：“这也是促使价格波动的一个原因。不幸的是，没有关于俄罗斯需求的官方统计数据。毕竟，俄罗斯是八国集团（G8）之一。”

    美国仍是主要的石油消费国之一，但不是驱动市场的压倒性力量。中东或中国以及亚洲的其他国家所发生的事情对市场也很重要，这也是市场变得越来越模糊的一个理由。

    洛佩兹说：“数据公布不充分，可能是因为缺乏统计能力，也可能是因为数据是保密的。在大部分时间里，是由于缺乏统计能力。自从2001年公布了《联合石油数据倡议》（Joint Oil Data Initiative），公布的数据得到了很大改善，但还有一些国家公布的数据质量很差或者没有数据。”

    巴德里说：“近些年来，市场石油数据的质量已经有了明显的改善，但仍有改善的空间。

数据不充分的原因

    无疑，公布的关于石油流动的数据还有很大的改进余地。例如，美国能源部公布的数据就不包括石油库存数据，这可以理解，因为大部分这样的信息是保密的。

    与此相反，他们追踪库存的变化量，即库存增加或减少的数量。但大部分这样的数据是从供给估计量和需求估计量中推测出的差额估计量。

    但还没有人指责美国农业部或任何其他的数据提供商较大程度地错估一些石油流动数据。数据有缺陷，而且不能及时获得，但数据所展现的供给和需求的显著稳定性并没有受到分析师的质疑。

    将过去18个月异常的价格行为归因于有缺陷的数据似乎太牵强。数据有缺陷也是一直困扰市场的一个问题。

    当被问及如果有较高质量的数据，去年夏季的价格高涨是否能够避免，洛佩兹说：“很难说。你也许可以用事实证明，如果市场更透明，你也许能够更快地察觉出系统内部是否有瓶颈。”

    价格泡沫是由瓶颈引起的吗？2008年并没有关于石油供给短缺的大量报道，导致价格泡沫的压力似乎是由高价格引起的，而非相反。

    储藏本能

    也许一个更可信的解释是，考虑一下当有谣传说石油供给短缺，小汽车燃料市场将发生什么情况。

    结果是人们纷纷储藏燃料，出现了恐慌性购买。人们储藏燃料不一定是因为人们真的认为加油站的汽油快没了，而是因为，比方说5％的可能性，真的发生了，那将带来极大的不便。

    将这个例子转换成全球石油市场。消费者熟知市场信息，他们知道在哪里可以买到石油，能够以什么价格购买，而且他们还知道有期货市场可以进行套期保值。

    如果是这种情况，恐慌性购买就比较少，真正的恐慌性购买通常只有在爆发战争或出现大量的供给中断时才会发生。

    全球石油的购买者与小汽车司机在一方面具有共同的特点，就是他们的需求缺乏弹性。如果他们需要买石油，他们就会买。至少在发达国家，只有在出现了严重的紧张情形时，人们才会因为供给短缺或高油价，减少驾驶用或取暖用燃料的使用。这意味着利用价格上涨给需求降温的余地没有多少，除非是长期。

    谁能利用消费者对供给不足的担心赚到钱？若他们在对供给短缺的担心被发现放大很多前就已平仓出场，这些人能赚到钱。

    从这个意义上讲，他们同股票市场的投机者一样，认为商品市场的投机者只关心基本面因素的论点是站不住脚的。

    没有人想去议论投机行为是否影响了股票价格，因为答案是很显然的，扩大了由基本面因素驱动的价格波动。

    人们普遍认为，用任何方法预测石油价格几乎都是不可能的，短期价格预测除外。为什么几乎不可能，人们现在比以前谈论得少得多了。难以预测不是因为天气因素，例如不知从哪里刮来的、越来越大的突如其来的风暴。需求和供给是非常稳定的。很可能是因为没有人知道市场是如何运行的或者市场结构如何影响价格的波动。

    如果市场价格再次上涨，政府将会对市场运行提出自己的解释，如果市场参与者也想发表看法，现在是提出一些富有洞察力的解释的时候了。

    几乎没有任何人认为，投机者应该被禁止参与商品市场交易，因为投机者是市场重要的润滑剂，是套期保值者的对手方。甚至基本因素派也承认，过度投机行为能够扭曲市场，这一点至少理论上说是可能的，问题是在何处以及如何进行控制。