谷物高位震荡 抗跌属性渐显

　　内容提要：

　　1、新麦质量整体下降 麦价高位运行。市场主体对小麦后期有效供给忧虑推升其价格明显上涨。主产区新麦收购价格上市至今不足两个月的时间里，上涨幅度在100-240元/吨;与去年同期相比，上涨幅度更为明显，由于优质小麦供需偏紧，其上涨幅度高于普通小麦。

　　2、 内外价差拉大 进口小麦或创新高。大量性价比优势明显的进口小麦涌入国内，将一定程度上挤占国产小麦的市场份额，尤其是对用粮主体的采购心理预期产生影响，从而对国产小麦的"量价"产生冲击。后期密切关注国际小麦市场行情走势以及国内采购进口小麦的动态。

　　3、临储收购价提早出台 奠定玉米价格底部。在宏观经济不乐观、国储库存偏高及消费不振等诸多利空因素共同作用下，在无大型灾害性天气前提下，新玉米市场价格继续低开的可能性很大。而临储政策的出台，为新玉米建立坚实价格底部。

　　4、政策利好提振 谷物底部夯实。玉米方面：预计连玉米在8月有望走出触底反弹的行情，建议投资者可待期价在2315附近企稳后可适量介入多单。强麦方面：预计强麦在8月将以震荡偏弱格局为主，2800关口突破难度较大。

　　第一部分 谷物板块走势分化 强麦表现相对坚挺

　　图1-1：2012年至今文华谷物指数

　　资料来源：WIND、中期研究院

　　受一轮空头回补和逢低承接买盘带动，美麦期价于7月初结束了前期八连阴的行情，开始展开反弹。随后中国订购美国小麦热情升温且市场在美国农业部发布月度供需报告前整固仓位，继续带动小麦期货价格上涨。步入中旬后，美麦受累于收割压力以及全球丰产引发的小麦供应充裕的预期，期价连日走低。下旬时，在大豆期货急跌，和玉米期货走低的连带影响下，美麦价格再度下行。

　　连玉米自6月份震荡走低后，7月初触底反弹。推动期价走高的动能来自两方面。一方面，发改委发文称调高玉米新作收储价，较去年上调120元/吨，这对期货盘面构成移动的提振，另一方面，交易所近期进行调查问卷有意上调交割标准，促期货升水需求，亦推动了盘面的走高。不过由于2400关口压力明显，期价在震荡整理数日后再度回落。

　　受主产区优质小麦价格高位强势运行以及市场主体对优质小麦供需偏紧预期等利多因素提振，国内小麦期货市场行情自6月上旬展开一波明显的上涨走势。步入7月后，强麦在多空因素交织作用下维持高位整理的格局。利多因素主要来自两方面，一方面，市场对今年小麦产量质量忧虑仍存。美国农业部海外农业服务中心发布的最新参赞报告显示，今年中国小麦产量将是十年来首次下滑，小麦进口预测数据上调。预计今年中国小麦产量将减少260 万吨，为1。18 亿吨，预计2013/14 年度中国的小麦进口量将达到400 万吨。此消息引发市场情绪，提振麦价走强。另一方面，国家在江苏、安徽、河南、湖北等地小麦主产区放宽最低保护价收购政策执行标准。虽然目前部分地区托市收购已经停止，但超标小麦收购政策出台将会对市场再起支撑。不过与此同时，进口小麦对市场构成的冲击仍使得麦价上冲动能有所减弱。

　　第二部分 多空因素交织 麦价高位整理

　　一、新麦质量整体下降 麦价高位运行

　　今年国内主产区新麦受到连续降雨等天气因素冲击，其产量及质量受到较大程度影响。国家统计局预计，全国夏粮总产量达到13189万吨，比2012年增加196万吨，增长1。5%;其中冬小麦产量11567万吨，比上年增加148万吨，增长1。3%。原因一方面2013年冬小麦单产增加，提高1。5%;另一方面11个夏粮主产省(区)7个增产，只有4个减产。

　　市场主体对小麦后期有效供给忧虑推升其价格明显上涨。主产区新麦收购价格上市至今不足两个月的时间里，上涨幅度在100-240元/吨;与去年同期相比，上涨幅度更为明显，由于优质小麦供需偏紧，其上涨幅度高于普通小麦。截至目前，河南新乡地区2013年产中等普通质量小麦收购价2460元/吨，较去年同期上涨420元/吨。河北石家庄地区普通白小麦收购价2500元/吨，较去年同期上涨350元/吨。

　　图2-1：2011年至今普通小麦现货价格 单位：元/吨

　　资料来源：WIND、中期研究院

　　二、市场流通粮源高于去年同期

　　2012年夏收期间，国家不仅在六个主产区全部实行了托市收购，而且收购数量较大。六省托市收购数量2335万吨，占到11个小麦主产区各类粮食企业累计收购数量的41。56%。河南托市收购量981万吨，占六省托市总量的42%。今年新麦上市以来，多元主体入市收购积极性较高。国家在主产区部分地区虽启动托市较早，但收购状况并不理想。政策性收购与市场性收购虽也并存，但市场化收购基本占据着主导位置。

　　截至7月15日，河南全省累计收购小麦71。8亿公斤，其中：按最低收购价收购7。4亿公斤，比上年同期减少39。5亿公斤，仅占总体收购量的10。31%;按市场价收购64。4亿公斤，比上年同期增加34。8亿公斤，占总体收购量的89。69%。2012年中储粮在小麦收购上占据着绝对优势，后市市场流通粮源减少。今年由于新小麦收购价格较高，目前托市收购已基本停止，估计托市收购也很难再有大的作为，预计后期小麦市场的流通粮源将会大大高于上年同期。

　　三、内外价差拉大 进口小麦或创新高

　　据中国海关数据统计，2012年我国累计进口小麦达368。9万吨，较2011年增加244万吨，是2005年以来进口小麦数量最大的一年，鉴于国内小麦市场价格处于高位且整体质量同比下滑严重的情况，今年将成为2004/2005年度进口高峰之后另一个小麦进口高峰年。

　　由于生长期霜冻和收割期降雨对国内小麦的影响程度比预期更加严重，今年国内加大了国际小麦的进口力度，以弥补新小麦产量及质量所带来的不利影响。中国海关最新公布的数据显示，1-6月份国内共进口小麦139。7103万吨，同比减少36。14%。目前江苏新产普通小麦南方销区到港价2500-2510元/吨;较去年同期上涨210-260元/吨;相比之下，进口小麦在价格以及质量等方面，都具有较为明显的优势，这也促使国内贸易商对进口小麦的兴趣较为浓厚。大量性价比优势明显的进口小麦涌入国内，将一定程度上挤占国产小麦的市场份额，尤其是对用粮主体的采购心理预期产生影响，从而对国产小麦的"量价"产生冲击。后期密切关注国际小麦市场行情走势以及国内采购进口小麦的动态。

　　四、替代成本优势难现 饲用小麦需求疲软

　　过去两年是小麦饲用替代最"辉煌"的阶段，而2012年10月新季玉米上市后，玉米价格持续疲软，小麦价格却步步高升，小麦对玉米的比价优势丧失，一度导致小麦饲用替代量大幅缩水，至今仍维持低替代量水平。

　　今年新季小麦虽然批量上市，但供应压力并没有得到集中爆发，国储托市的提早运行，更改了小麦价格季节性上市引发的下跌行情，反而推助市场收购价明显上涨，进一步加重农民囤粮惜售心理。加之今年主产区小麦产量、质量普遍下降，很多制粉企业需采购质量较好的小麦来配入前期拍卖粮来加工面粉，不得不提高收购价以增加上货量。目前河南郑州地区小麦玉米比价为1。04：1，山东济南地区小麦玉米比价1。03：1，安徽宿州地区小麦玉米比价为1。01：1，小麦替代玉米饲用消费仍没优势。预计今年除长期固定使用小麦替代玉米的饲企外，小麦大规模替代玉米的可能性不会大。今年小麦替代玉米的能力比上年明显减少，预计减少量为500万～700万吨。小麦饲料消费降低将导致玉米饲料消费增长，对玉米价格有支撑作用。

　　第三部分 多重利好支撑 玉米回调空间将受限

　　一、玉米现货市场价格高位运行

　　7月份以来，国内玉米市场整体延续向上行情。据中华粮网监测，2013年第27期中储粮全国玉米收购价格指数150。48，周比上涨0。27%。目前东北地区玉米收购主体以深加工、饲料企业及发往港口的小贸易商为主，产地贸易商已退出收购，且因挺价信心不足，积极出清前期库存，出库价格保持稳定。东北深加工企业库存缺口较小，日收购量维持当日生产且略有盈余，价格暂稳。饲料企业受优质粮供应偏紧影响，收购价格稳中有涨。近期天气情况好转，华北玉米市场购销活跃，山东深加工企业因到货量恢复，收购价格集体下调，周度跌幅20-60元/吨不等。华北贸易玉米库存较大，贸易商出货积极，部分地区出库价格保本至微亏，近期南运数量有所放大。北方港口主流收购价格2320-2360元/吨，局部上涨10-20元/吨，集港量周比增加，优质粮比例仍然偏低。广东港口走货量下滑，港口库存维持在50万吨以上，后期到货充裕，贸易商销售压力加大，报价下调，周比跌20元/吨。

　　图3-1：2011年3月至今国内主产区玉米现货价格 单位：元/吨 图3-2：2011年3月至今国内主销区玉米现货价格 单位：元/吨

　　资料来源：Wind、中期研究院 资料来源：Wind、中期研究院

　　二、临储收购价提早出台 奠定玉米价格底部

　　为保护种粮农户积极性，近年来我国玉米市场"政策市"特征明显，临储玉米托市收购政策一直是判断玉米市场价格走向的"风向标"。今年国家于7月初提前公布了2013年玉米收储政策。2013年生产的玉米(国标三等)临时收储价格为：内蒙古、辽宁1。13元/斤，吉林1。12元/斤，黑龙江1。11元/斤，均比2012年提高0。06元/斤。

　　往年东北新玉米大量上市之后，市场价格基本都有一波季节性下跌，而政策出台也是在价格下落一定幅度之后。一般时间在11月下旬左右，今年比去年提前4个多月公布。从价格水平来看，三年来临储玉米收购价格逐年提高，但提价幅度呈现稳步下滑的态势，2011年提价幅度180元/吨，2012年提价幅度140元/吨，2013年提价幅度120元/吨。今年若不启动收储政策，在宏观经济不乐观、国储库存偏高及消费不振等诸多利空因素共同作用下，在无大型灾害性天气前提下，新玉米市场价格继续低开的可能性很大。而临储政策的出台，为新玉米建立坚实价格底部。今年临储价格之所以提高，是国家更多的考虑农户在本粮食年度卖粮中的实际困难，并结合今年农户春播的实际投入，聚焦农户收益难关，综合了以上成本，当然也基于最近几年连番上涨的人工，汽、柴油，水、电等隐性成本和对未来粮质问题的未雨绸缪的初衷。连续上涨的临储指导价格，是国家连续十年《一号文件》聚焦"三农"的最好体现。

　　此外，参照期货理论，期货合约的理论价格=现货价格+现货持有成本，其中现货持有成本包括：收购现货占用的资金成本、现货运输费用和现货存储费用等一系列成本。保守估计，对应2013年产的玉米的期货合约理论价格应不低于2320元/吨的价格。基于上述期货理论价格计算的价格预期将为玉米期货价格奠定坚实的底部支撑。从主力合约1401的价格走势来看，目前该合约期价距离玉米期货合约理论价格已经不远，加之期价在前期低点2315元附近将面临支撑，后期期价继续下行的空间有限。

　　三、养殖业景气度回升 玉米下游需求有望改善

　　图3-3：2010年至今生猪存栏情况 单位：万头 图3-4：：2011年至今生猪及猪粮比价走势 单位：元/公斤

　　资料来源：Wind、中期研究院 资料来源：Wind、中期研究院

　　近月以来国内畜产品价格持续回升，养殖业经营环境较前期明显改善。2013年7月10日，猪粮比价达到了5。98∶1。受养殖利润回升带动，养殖户养殖积极性增加。6月生猪存栏量为45206万万头，较上月增加448万头，这已是连续第四个月出现增长。与此同时，历年养殖情况显示，每年中秋节等国内传统节日之前，国内养殖业都将为满足节日需求而提前备栏。其中，生猪从中猪到长成大猪大概需要81天，需要提前近三个月进行备栏;鸡鸭等禽类生长周期最短也需一个月，需要至少提前一个月备栏。随着后期畜产品进入备栏期，饲料消费有望增加。而从饲料原粮来看，玉米和小麦是能量饲料的主要原粮，两者之间存在一定的替代关系，目前从两者价差方面来看，玉米相较于小麦仍具有价格优势。截止7月23日，国内小麦现货平均价和玉米现货平均价的价差约为-23。54元/吨，这并不足以吸引饲料企业大量采购小麦对玉米进行替代。因而，国内饲料消费增长预期有助于提振玉米消费预期，进而对玉米价格形成支撑。

　　四、进口玉米涌入 远期玉米价格承压

　　随着美国玉米期价大幅下跌，我国进口玉米利润再次扩大。贸易商抓住采购机会，加快了进口步伐。根据有关部门统计数据显示，截至目前，中国已买入美国远月船期玉米70-71船，共计420万吨以上。此前船期大多集中在今年9月至12月份。其中，私营企业购买玉米数量约在170万吨左右，剩余配额不足一半。由于这些船货集中在今年四季度到货，后期到货压力不言而喻。同时，今年美国玉米播种面积为9737。9万英亩，比上年高22。4万英亩，创下了1936年以来最高水平。在此大背景下，中国国储拉开进口大幕之后仍有可能继续购买廉价美国玉米，中国远期玉米价格将会有所承压。

　　第四部分 政策利好提振 谷物底部夯实

　　玉米方面：目前新作玉米长势良好，这对玉米市场形成了远期供给压力，连玉米期价承压承压下行。不过考虑到玉米市场步入了季节性供给的低谷期，现货价格保持相对坚挺。且国家收储政策奠定了玉米价格底部，养殖业景气度的回升有望推动玉米需求回暖，因此后期玉米下调空间会受到一定限制。预计连玉米在8月有望走出触底反弹的行情，建议投资者可待期价在2315附近企稳后可适量介入多单。

　　强麦方面：基本面上，目前麦市处于多空交织的格局中，一方面，受国内新麦价格上涨及优质小麦供需偏紧的影响，国内加大了进口小麦的力度，在进口小麦数量增加的同时，饲用小麦需求下降，这使得强麦期价有所承压。但另一方面，市场也获得了新麦产量下降及2014年产小麦收购价上提空间预期等利多因素的支撑。预计强麦在8月将维持震荡偏弱格局，2800关口的突破难度较大。