企业套期保值风险度量与控制

　企业在利用期货市场进行风险管理时，期货公司首先必须协助企业全面系统地梳理所处的行业概况及自身的生存状况，从而更为准确地识别企业所面临的主要风险，并以此为据设计出真正量身打造的个性化套期保值方案。本文从公司行业分析、财务分析等方面入手，并绘制套期保值风险分析图，系统阐述如何通过分析确定风险源及风险类型，从而确定套保方案。同时还以实地调研为基础设计了一个套保案例，按照设计的系统流程对案例企业进行分析，从而协助企业确定企业风险源并度量套保风险。

　　一、企业套期保值风险基本分析
　　1.企业性质及财务状况分析
　　在进行套期保值前，首先有必要分析公司性质，了解公司所处产业链地位、市场占有率的状况、企业经营状况及盈利模式等等，从而明晰企业在经营中的风险源及其大小，进而确定需要进行套期保值的品种。而一旦企业进入期货市场并开始利用期货交易进行风险管理，期货公司就必须协助企业理清利用期货市场进行风险管理期间企业的现金流转状况，如企业现金流量、应收账款与应付账款收支差额、生产经营管理费用等等。全面的企业财务状况分析是企业期货账户资金管理的有效前提。
　　（1）所处产业链地位
　　对于企业来说，利用期货市场进行风险管理首先必须明确企业所处产业链地位。根据企业生产经营的不同，基本可以将企业分为上游生产企业、中间贸易商及下游消费企业。处于不同产业链环节中的企业所应对的主要风险也有所不同，例如上游生产企业通常面临原材料方面的风险，而下游消费企业通常面临产品库存及销售风险。
　　（2）市场占有率
　　企业产品市场占有率关系到企业在市场中对产品定价的话语权。对于相对处于垄断地位的企业来说，其本身对产品的市场定价具有较高的话语权，产品价格波动基本在企业的可控范围内，因此企业应更为注重对原材料价格波动风险及系统性风险的管理。对于处于完全竞争行业的企业来说，企业对产品价格波动的可控性较弱，其价格波动直接影响企业的生产经营利润，因此，对产品价格波动进行有效的风险管理是重中之重。
　　（3）企业盈利模式
　　企业在进行风险管理时，必须认清企业自身的盈利模式。对于企业利用期货市场进行风险管理，理清盈利影响因素中原材料成本、生产管理费用和产品销售价格所占比重至关重要。如果原材料成本在整个企业盈利结构中比重较大，则在风险管理中更应侧重对原材料价格的保值；如果销售价格在企业盈利结构中所占比重较大，则在风险管理中应侧重于产品价格本身的保值。一般的企业盈利模式包括：
　　薄利多销型：对快进快出赚取少量利润的企业，风险能较好地控制；而对于生产周期长、销售较为缓慢的企业，则存在较大的风险，稍有不慎，则可能导致亏损的发生，实际上对风险规避的需求很强。
　　成本控制型：对一些企业而言，产品价格较为稳定，其收益状况取决于成本控制或采购成本水平，对成本有较强的避险要求。
　　产品投资型：对一些资源类、库存水平较高的企业来说，其最大的盈利源来自价格的上涨，而并非生产加工利润，因此相对来说对产品的价格敏感性高，往往需要采取积极套保策略。
　　定价控制型：对一些企业而言，其产品具有很强的定价能力，随时可以调整以转嫁风险，或者其采用高价政策，属暴利行业，则风险规避需求下降。
　　（4）财务状况分析
　　在企业利用期货市场进行风险管理期间，如果期货市场价格的短期波动朝着套保头寸不利的方向波动，企业将面临追加保证金的要求。若此时企业财务资金不足，即面临被迫平仓或强行平仓的风险，企业现货风险头寸将再次暴露。即使企业对后市整体价格波动预期正确，但因承受不了价格的短期不利波动而有可能承担更大的价格波动风险。因此，企业的财务状况分析也极为重要。
　　在企业财务资金比较充足的情况下，企业可以根据采购、库存、销售等实际情况合理计算所需保值的现货头寸规模，选择完全套保或部分套保的方式，以求在获利相对稳定的基础上，尽量使其利润最大化。而在企业财务资金相对比较紧张的情况下，为避免可能发生的期货账户穿仓行为而给企业带来额外的风险损失，企业必须合理计算套保比率。同时，企业在管理过剩原材料库存或产品库存时，如果原材料或产品本身是期货商品，且符合交割标准，在进行“卖出套出保值”过程中，企业可以通过注册仓单，以注册仓单来充抵期货账户资金，从而减少期货交易中对企业流动资金的占用。
　　2.根据风险因素设计合成套保分析图
　　套保分析图
　　　　
　　二、套期保值风险度量案例实证
　　上文中我们从理论的角度阐述了如何通过分析确定风险源及风险类型，从而确定套保方案。下面，我们将从实际案例出发，应用前文设计的系统流程对案例企业进行分析。
　　1.案例企业基本情况分析
　　通过我们的实地调研，某企业为国内知名的铜加工企业，企业的主要产品为漆包线以及高精度铜管材等，并在相关行业处于国内领先地位。企业的产业链相对比较简单，主要是在市场上采购精炼铜，投入生产线进行加工之后成为漆包线和高精度铜管材，再向下游用户销售。从该企业的性质来看，企业既处于完全竞争的行业中，又是铜的下游消费企业，同时也是一个相对薄利多销型企业，因此，在企业风险管理中，既要考虑原材料采购及库存的价格波动风险，同时也要考虑产品销售及库存的价格波动风险。
　　（1）原材料采购
　　企业的原材料成本几乎全部为精炼铜，其他的原材料比重非常小，几乎可以忽略不计。
　　企业平均每月的用铜量大约为6000吨。企业精炼铜的采购主要有三种方式：第一种方式是与国内的大型铜生产企业签订长期的采购合同，这种方式的采购量占总采购量的80%，采购合同通常是定量不定价的方式，每个月的采购价格则采用上月16日至本月15日这一个月的现货月合约结算平均价来确定。第二种方式是从国外点价采购，采购量占总采购量的10%，点价方式为订货月下一个的LME官方结算价的月平均价。第三种方式为国内其他点价方式采购，采购量占总采购量的10%，点价方式为购货当日的现货月期货价格。
　　（2）产成品销售
　　销售方面，铜管的生产周期仅两天，基本上是稳定销售，每天销售量都比较平均，销售主要以均价方式进行，定价方式为销售当月期货现货月合约结算价均价加上一定的加工费用。从全年来看，企业每月的产品销售量基本与铜采购量持平。
　　漆包线的销售当中，有60%的量是以当日的期货现货月合约价来点价之后再加上一定的加工费用销售的，20%是以7天内的现货月合约均价加上加工费的方式来销售的，剩余的20%则是以当月的现货月期货合约平均价加上一定的加工费用来确定的。加工费用一般确定后便基本不会调整，且加工费用相对比较低，每吨约300元左右。
　　（3）库存
　　企业为维持自己的地位和竞争优势，必须要保证能及时向下游企业供货，同时还要维持企业自身生产的连续性。因此，企业必须有一定规模的常备库存量。目前企业的常备库存量约为3000吨，基本可以满足半个月的消费需求量。当实际库存少于常备库存时，企业便会补库，当库存高于常备库存时，企业可能会通过其他方式对库存进行调整。该企业库存的价值确认方式是以财务月度现货均价来计量的。
　　2.案例企业风险度量
　　对于铜加工企业来讲，企业的风险主要来源于两个方面：一是企业签订远期的产品销售合同后，在采购铜原料之前面临着铜价上扬而导致成本增加的风险；二是企业采购了原材料铜之后，下游产品却还未销售，这时则面临着价格下跌导致利润减少的风险。也就是说，企业的风险来源于暴露在合同之外的，面临价格波动而没有进行任何保值措施的开口量。
　　为了从全局的角度考虑风险，有效利用整合资源，我们倾向于将企业的原材料、库存以及产品等统一起来管理价格波动风险，将其转变为一项整体的资产管理方案。我们得到一个衡量企业总的风险敞口量的比较初步的公式：
　　开口量＝常备库存量＋（当期采购量－当期销售量）
　　其中，常备库存量包括原材料、在制品和未销售成品在内的总量；当期采购量包括与上游企业签订的长期采购合同、国外点价采购量以及国内其他点价方式采购量；当期销售量包括与已签订的下游企业长期销售量合同、已签订的无固定期点价销售合同。
　　上述公式更适用于一段时间内的风险敞口的度量。但实际来看，企业的生产采购销售活动每日进行，铜价也在每天波动，因此企业每天都会面临不同的风险。企业的套期保值活动也必须要根据具体的生产情况和铜价波动情况来进行适当的调整。
　　我们先将企业的购销量和作价方式总结如下表：
　　企业购销量和作价方式
　　
　　
　　
　　
　　对于企业的生产和销售，我们都可以将其平均至每一天，但是对于库存来讲，是持续存在且希望维持的，因此不能进行每日平均处理，实际上相当于每日企业都拥有3000吨的库存量。对于当日期货价格点价的采购和销售量，其面临的价格波动风险会比较大，因此需要套期保值来控制其风险；而对于采用月度均价的采购和销售量，价格经过了平滑之后企业的采购价和销售价的波动基本上可以相互抵消，因此总体来看，风险控制的重点就在于以当日期货价格点价的采购和销售量的差量以及库存。
　　由此我们可以核算出：
　　每日的敞口量=库存量+（内贸日均到货量+外贸日均到货量+当日点价采购到货量）-（月均现货价日均销售量+自然月期货平均价日均销售量+7日均价销售量/7+当日现货价点价销售量）-常备库存量
　　我们可以依据核算的敞口量的正负来确定套期保值的操作。如果敞口量大于零，则表明销售不足，需要增加卖出期货套保头寸；如果敞口量小于零，则表明提前销售，需要减少期货套保头寸。
　　三、企业套保风险控制
　　企业进行套期保值，并非意味着就没有了风险。企业必须清楚地认识到进行套期保值可能会遇到的风险，并制订相应的控制计划，以使套保效果尽可能优化。套保过程中的风险控制主要包括以下几个方面：
　　1.基差风险
　　影响套期保值效果的最主要风险来自于期货和现货的价格差异。由于我们选择的套保合约不一定总是近月合约，而远期合约价格受多种因素影响，会出现与现货价格波动幅度不一致的情况，这就会使套保效果受到影响。我们将这种风险称为基差风险，即由于基差的变化而使套保效果受到影响的风险，基差=现货价-期货价。
　　如果基差扩大，则意味着现货涨幅大于期货（或者现货跌幅小于期货），对卖出套保有利，对买入套保不利；基差缩小，则意味着现货涨幅小于期货（或现货跌幅大于期货），对卖出套保不利，对买入套保有利。
　　因为市场价格变化受多重因素影响，因此我们很难完全控制基差风险，但是我们可以采取措施将基差风险尽量降低。我们在文中确定所要买卖的期货合约数量时，采用了一种量化的方法，将基差风险考虑进去，以求尽量降低基差风险。
　　企业受制于人员和专业限制，可能无法进行此部分工作，因此也可以委托期货公司，借助期货公司的力量来降低基差风险。
　　2.企业管理风险
　　如果说基差风险相当于系统风险，属于无法避免的话，那么套保过程中企业管理方面的风险则相当于非系统风险，而非系统风险如果管理得当一般是可以避免的。此类非系统风险主要包括以下几个方面：
　　第一，制度风险。主要是企业进行套期保值的前期准备工作中需要制订各种规章制度，如果制度建立不完善存在漏洞，则可能会导致套保过程中产生意外时无法及时解决，从而影响套保的执行。
　　第二，权责配置的风险。企业在套保过程中一定要明确相应人员的权责，如果权责混乱则同样会导致套保无法顺利进行。
　　第三，信用风险。一般情况下，期货公司和企业之间不会存在信用风险，而且企业如果选择交割也不会存在信用风险，因为有交易所保障交割的顺利进行，不用担心对方违约。那么，这里的信用风险从何而来呢？主要来自于企业对交易人员和资金划拨人员的安排上。这些人员都会接触企业套保账户的资金、密码等，因此必须是信誉度很好且企业绝对信任的人，否则就可能会产生风险。而在人员发生更换时，一定要及时更改资金密码，且告知期货公司或办理相关变更手续。
　　第四，未严格执行套保计划的风险。如果操作人员或管理人员擅用职守不按照套保计划来进行交易，那么也会导致风险产生。
　　第五，交易员的操作风险。交易员可能会出现操作失误导致下错单或弄错价格的情况，这就要求企业要建立相应的错单处理制度，也要求交易员操作时要足够细心。
　　第六，电脑系统风险。企业用于交易的电脑系统可能会中毒或其他软硬件出现问题，因此要求企业最好有备用的电脑和系统。
　　还有一点很重要，企业要认识到套保的功能毕竟有限，企业不能盲目扩大套保功能，要树立必要的风险意识，需要将期货市场和现货市场综合考虑来衡量套保的功效。