中国国际期货2010-2011年报—谷物

通胀与政策博弈 谷物仍将震荡上扬

内容提要：

1、控通胀与保供应的政策博弈，谷物市场长期看好。控制通胀和保障未来农产品供应是当前我国政府在农产品领域最为关注的两大问题。保障未来农产品供应的前提是要让种植户的收益增长速度跟上全社会平均增速；当要控制通胀时，政府将通过国储放储或行政干预来阻止大宗粮价格大幅上涨。

2、2010 年谷物市场大幅走高。2010 年，在世界经济复苏缓慢、年初欧洲债务危机、年末美联储宽松货币政策、自然灾害导致部分农产品减产的背景下，全球谷物期货价格整体上经历了盘整回落——大幅上涨——高位盘整三个阶段。

3、谷物品种间套利，低风险的选择。在跨期套利方面，在上升的行情中，远月合约的增幅要高于近月合约，因此，当价格低于下限标准时买 09 月合约卖 05 合约，当回到中值标准以上或者回到上限标准以上时反向平仓。在跨品种套利方面，小麦、玉米 9 月合约也存在 2 次明显的机会。

4、谷物市场供应平稳而需求加速，紧缺将长期存在。国际谷物市场一直处于紧平衡状态，内外谷物市场之间的联动将会逐年增加。受土地资源紧张、自然灾害频发、要素成本上升等系列因素作用下，国内谷物供应很难有大幅、持续提升。而随着国内居民消费结构升级和生物能源的蓬勃发展，国内谷物需求将会持续、大幅增加，因此紧缺状态将长期存在。

5、2011 年谷物市场仍将继续走强。虽然因 CPI 高企，国家出台调控政策来抑制物价的快速上涨，然而国家稳定谷物供应的压力也比较大，因此 2011 年政策的合力点应该是引导谷物价格合理增长。另外 2011 年谷物需求将继续保持增长势头，而产量却受到种植面积、单产等诸多因素限制，未来谷物基本面很可能面临趋紧格局。在政策和供应趋紧双重作用下，谷物价格将继续震荡上行，不过需要更多关注时间窗口对价格的引导作用。

第一部分

行情回顾--2010 年谷物市场震荡冲高

        2010 年，在世界经济复苏缓慢、年初欧洲债务危机、年末美联储宽松货币政策和自然灾害导致部分农产品减产的背景下，全球谷物期货价格整体上经历了盘整回落——大幅上涨——高位盘整三个阶段。

        第一阶段从 2010 年初到 6 月末，市场利多利空消息参半，谷物期货价格窄幅整理。虽然 2010 年一号文件明确了农业农村工作的基本思路，提出了国家将强力推动资源要素向农村配置等措施，且我国 4 月西南旱情持续并不断恶化，5 月暴雨袭击了江南华南多个地区，同时北方也是气温急剧下降，河北等多地发布霜冻预警，农产品减产预期不断增加。但房地产调控叠加欧债危机，触发资产价格全面下挫，农产品同样受累。

        第二阶段从 7 月初到 10 月中上旬，这个阶段利多消息频出，谷物期货价格快速拉升。国际方面，8 月俄罗斯遭遇遭受森林大火和旱灾，农作物减产，其中小麦全年产量将锐减三分之一，从而政府宣布临时禁止小麦、大麦、黑麦和玉米等粮食作物以及面粉出口。加之，10 月美国农业部报告意外利多，国际农产品价格飙升。国内方面，6、7 月份从辣椒，大蒜、姜到玉米、小麦、棉花等农产品均开始被炒作。8 月份东北三省先大旱、后暴雨，玉米主产区大幅减产。9 月国家 6 部门正式启动中晚稻最低收购价预案，中晚籼稻和粳稻的最低收购价格分别同比提高 5.4%和 10.5%。

        第三阶段从 10 月中下旬至今，由于国内 CPI 连续高企，国内政策密集出台调控农产品价格，谷物期货市场也随之整理，高位宽幅震荡。11 月 11 日国务院总理温家宝先后到广州市和珠海市考察商品供应和物价情况，传递中央决心抑制通胀的信号。11月 15 日，证监会下达了提农产品期货保证金率，取消减免手续费优惠等政策。11月 17 日国务院常务会议确定了稳定市场价格，确保市场供应的措施。期间还包括 3 次
提高存款准备金率，一次上调存款基准利率。

第二部分

一、政策伴随着 1990 年以来我国谷物市场四轮上涨

        回顾上世纪九十年代至今农产品价格走势，总共出现了四次大幅上涨，但各有不同。不过每次上涨的过程中都伴有政策的身影，也可以说，国家政策主导着每一次农产品价格震荡中枢的上行。

1、1993 年放开粮食市场后谷物价格持续两年上涨

        1993 至 1995 年出台的政策主要是针对解决粮棉供应不足和防止通胀的两难问题。1993 年我国开始放宽粮价，但随后因粮价大涨导致通胀压力显现，政府开始控制粮价涨幅；另一方面，91 年至 94 年南方稻谷种植效益并未提升，导致四年连续减产，造成 94 和 95 年谷价大涨和通胀的局面，直至 95 年，产量才出现恢复性增长。

2、2004 年提高粮价，促使谷物市场 1 年的飙升

        2000 年国家为降低粮食库存，实施政策鼓励将粮食用于深加工、出口和作为畜禽口粮。而从 2004 年开始，政府重新放开粮食收购与销售市场，并通过大幅提高粮价，以及辅以发放粮食直补和加速取消农村税费的方式，共同促使农民种植比较效益一步恢复到位，导致谷物价格暴涨。

3、2008 年高价收储对抗通胀 谷物市场价格再攀新高

        由于 07 年国际大宗原粮大涨带动国际农资价格大涨，并通过进口石油、钾肥和出口磷肥，将国际化肥价格变动趋势迅速传递至我国，使得国内大宗口粮价格也出现上涨。因我国政府限制大宗口粮价格涨幅，并寄希望于增加综合直补来弥补粮农农资成本的大幅上涨，但由于补贴有限，当年粮农种植积极性大幅下滑。这也就出现了 08年通胀调控目标完成后，通过提高最低收购价和大幅增加补贴的方式来恢复比较效益的政策。

4．流通性宽松下的供应短缺

谷物市场上行更为明显

        短期来看，持续性流动性宽松和供应减少是导致今年农产品价格大幅上涨的主因。长期来看，国内劳动力成本上涨与消费结构升级很可能推动农产品价格中枢持续上行。

二、通胀逐渐退去

政府对谷物市场的支持力度更为明显

        控通胀和保供应目前处于一对矛盾体重，在通胀率过高时，政府通过各种手段来压制和稳定农产品价格。不过当通胀压力消除后，政府将继续通过提高最低收购价和大幅增加转移支付的形式来恢复粮农种植比较效益。

1、控通胀压力剧增

政府调控政策加码

        自 11 月 12 日中国 10 月 CPI 指数公布后，为抑制通货膨胀，国家从货币政策和行政手段两方面双管齐下，采取了一系列的调控措施，物价调控态度坚决。至 11 月底，公开消息提到的出手遏制物价的国家部委，已多达 7 个。 除此外，国内期货交易所大幅提高保证金及涨跌停板，出台多项打击商品过度投机措施，抑制商品市场过热现状。

主要内容
      中国人民银行晚间公布，从本月 16 日起，存款类金融机构人民币的存款准备金率将上调 0.5 个百分点。国务院总理温家宝主持召开国务院常务会议，研究部署稳定物价的四条政策措施。国务院发布《关于稳定消费价格总水平保障群众基本生活的通知》，提出 16 项政策措施。中国银监会发布《关于加大农产品生产加工流通信贷资金支持力度的紧急通知》，要求银行金融机构对供给缺口较大的农产品品种予以重点支持，例如，粳米、玉米等。中国国家发展和改革委员会发布紧急通知，要求各地价格主管部门要加强价格监测预警，重点查处恶意囤积、哄抬价格等投机行为。

       中国人民银行宣布从 2010 年 11 月 29 日起，存款类金融机构人民币的存款准备金率将上调 0.5 个百分点，为月内第二次上调存款准备金率，年内第五次上调存款准备金率。中国人民银行晚晚间宣布，从 2010 年 12 月 20 日起，上调存款类金融机构人民币存款准备金率 0．5 个百分点，是央行今年以来第六次上调存款准备金率，也是在一个月时间内第三次宣布上调存款准备金率。

2. 通胀逐渐退去

政策继续长期支撑谷物市场

        随着通胀压力的放缓，国家惠农政策将继续实施。12 月 12 日的中央经济工作会议，不仅强调了宏观调控，还提出了发展现代农业、加快经济结构战略性调整等任务。会中指出， 强农惠农的思想认识只能增强不能削弱，强农惠农的政策力度只能加大不能减小。要千方百计确保主要农产品供给安全，稳定粮食播种面积，增加农业生产补贴，稳步提高粮食最低收购价”。

        在国家采取一些列调控政策后，从市场的物价变化来看，应该说是初见成效，粮食、肉类的价格基本趋稳。虽然 11 月 CPI 同比上涨 5.1%，创下 28 个月以来新高，但国家发展和改革委员会有关官员随即表示，“破五”纪录有望成为年内高点，12 月物价涨幅有可能回调。

       
第三部分

供应平稳而需求加速 紧缺将长期存在

        国际谷物市场一直处于紧平衡状态，内外谷物市场之间的联动将会逐年增加。受土地资源紧张、自然灾害频发、要素成本上升等系列因素作用下，国内谷物供应很难有大幅、持续提升。而随着国内居民消费结构升级和生物能源的蓬勃发展，国内谷物需求将会持续、大幅增加，因此紧缺状态将长期存在。

一、内外市场联动增强

谷物市场波动加剧

1、全球谷物库存消费比持续保持低位

进出口呈上升趋势

        谷物库存消费比一直处于低位。其中，玉米产销增加最为迅速，10 年内增加了近 40%。在库存消费比方面，2010/11 年度小麦库存消费比预测值为 26.6%，玉米库存消费比预测值为 15.6%，大米库存消费比预测值为 21%。

2、国内库存充足 大幅波动中进出口存在放量的可能

      国内玉米消费量、产量呈现持续上升格局，库存消费比也仅有 37%的水平。日本丸红经济研究所数据显示，作为世界第二大玉米消费国，中国饲料生产将转向更廉价的进口玉米，预期中国 2010 年玉米进口量将达 170 万吨，到 2011 年达到 580 万吨，可能在 2015 年前将玉米进口量增加 9 倍，达到 1500 万吨。

      国内小麦库存最为充足，维持在 55%左右，且小麦消费量一直低于产量，随着 2010年俄罗斯小麦大幅减产，美国、澳大利亚也持续受到干旱的威胁，国际小麦市场供应将会大幅减少，中国小麦出口量有可能会放量增加。

二、要素瓶颈制约 国内谷物产量增幅有限

1. 自然灾害频发 单产波动幅度比较大

        重大自然灾害频繁发生，单产的波动比较大。仅 2010 年，新疆连续遭受 9 次大范围寒潮冰雪天气过程，西南五省区遭受秋冬春连旱，玉树发生 7.1 级强烈地震，南方11 个省份遭受洪涝灾害，对谷物产量造成不利影响。从下图可以看出，玉米单产在 5吨/公顷附近大幅波动，大米单产在 6.3 吨/公顷波动，小麦单产处于连续上升时期。

2、土地资源有限 各作物间争地现象严重

        我国土地总面积居于世界第三位，但人均土地面积仅为 0.777 公顷，是世界人均土地资源量的 1/3。其中耕地总面积为 1.282 亿公顷，人均耕地面积为 0.101 公顷，不足世界人均耕地的一半。且由于基本建设等对耕地的占用，目前全国的耕地面积以每年平均数十万公顷的速度递减。自 1998 年以来，大米播种面积小幅减少，从 3 千万公顷减少到了 2 千 9 百万公顷。小麦播种面积大幅减少，从近 3 千万公顷减少到了 2千 4 百万公顷，玉米播种面积大幅增加，从 2 千 450 万公顷减增加到了近 3 千万公顷。

3. 生产资料价格持续上升 谷物比较效益需要在高价中平衡

      中国耕地的土壤质量呈下降趋势。全国耕地有机质含量平均已降到 1%，明显低于欧美国家 2.5%-4%的水平。东北黑土地带土壤有机质含量由刚开垦时的 8%－10%已降为目前的 1%－5%，中国缺钾耕地面积已占耕地总面积的 56%，约 50%以上的耕地微量元素缺乏，70-80%的耕地养分不足，20-30%的耕地氮养分过量。

      谷物的劳动力成本在持续提高。农业生产需要考虑机会成本，金融危机后，由于用工荒，农民工的工资普遍上涨的二倍以上，这会推高从事粮食生产的比较成本。东北黑龙江 2009 年农忙时雇一个 40 元就可以了，2010 年 100 元就难雇到人.而新疆收棉工的价格也上涨一倍多，80 元一天很难雇到人。

       
三、消费结构升级 国内谷物需求将持续增加

1、2011 年谷物基本消费需求依然非常旺盛

        面制食品产量的快速增长，带动小麦消费快速增长。国家统计局数据显示，2010年 11 月面制食品产量月度同比环比均表现较快增长，食品工业较快增长推动专供面粉需求较快增长。11 月规模以上面制食品工业总产量 147.7 万吨，同比增长 17.88%，环比增长 4.53%；1-11 月累计产量 1454.2 万吨，同比增长 27.55%。

        鸡粮、猪粮、蛋粮比同比大幅上升，必然会刺激养殖的积极性，带动对玉米等饲料的消费。8 月份中国猪粮比为 6.10，生猪平均价格为 12.42 元/千克，环比上升 10.9%，同比上升 8.5%。鸡粮比为 4.36，肉鸡收购价格为 8.87 元／千克，环比上升 3.4%，同比上升 7.5%。蛋粮比为 3.66，普通鸡蛋出场价格仅为 7.46 元／千克，环比上升 11.2%，同比上升 15.2%。

2、居民消费结构升级是我国谷物需求增长持久动力

        中国居民消费结构的长期变化也对农产品需求产生较大影响。自 1992 年以来，中国农村居民人均粮食消费量逐渐降低，而人均肉类消费量缓慢上涨，进而增加粮食的总消费量。从下图可以看出，1992 年以来，城镇居民人均粮食消费量基本稳定在 100kg左右，而农村居民人均粮食消费量从 250kg 下降到现在的 190kg 左右。

        从消费结构中我们可以看出，城镇居民对牛羊肉的需求基本稳定在 15kg 左右，而对家禽和猪肉的需求处于一个上升趋势中。对于农村居民而言，对水产品、家禽、蛋类、猪牛羊肉的需求水平均是处于上升中。

3、生物能源的发展是潜在推动谷物需求的发动机

        自 2007 年以来，美国燃料乙醇产量逐渐增加，2009 年月度产量达到了 300 万吨。美国生物柴油月度消费量多在 10 万吨左右水平；马来西亚棕榈油月度化工产量在 20万吨左右水平，生物柴油出口量波动性相对较大；欧盟生物柴油产量逐渐增加，产能增加更快。农产品的能源性需求改变了农产品的传统需求模式，随着原油价格对农产品价格影响程度的逐渐提高，农产品的波动性加剧。

第四部分

品种间套利 低风险投资选择

一、玉米和小麦间的跨品种套利

        在谷物期货的三个品种中，早籼稻是 2009 年 4 月上市，数据时间太短，无法做规律性统计套利，现在选择玉米和小麦 2 个品种 2005 年来的数据。

二、玉米、小麦、早籼稻的跨期套利

        在跨期套利中，我们选择成交比较活跃的 9 月合约和 5 月合约做差价套利，时间周期为 30 分钟，时间跨度是从 2010 年 9 月至今。其中，上限标准、上限标准和中值标准是通过历史 80 个数据点统计得到，并且每增加 10 个数据点更新一次。

第五部分

后市展望 2011 年谷物市场仍将继续走强

        2010 年国内谷物市场主要受世界经济复苏缓慢、欧洲债务危机、美联储宽松货币政策、自然灾害导致、宏观政策调控等因素的影响和支配。2011 年谷物市场价格走势需要关注以下几个关键点和关键时间窗口。

一、2011 年关键时间窗口

1、关注 CPI 指数

特别是指数价格回落转折点

        在 2010 年 11 月我国 CPI 超过 3%后出现了加速上涨的局面，到 11 月已经达到了5.1%，国家为了控制物价上涨速度，出台了一系列的宏观调控政策。从历史经验来看，即使 12 月 CPI 指数有所回落，然而到了 2011 年，CPI 仍会继续创新高的可能性比较大。因此，需要密切关注明年 4、5 月 CPI 指数回落的转折点，其后宏观调控政策可能逐渐放缓。

2、关注政策对农业的支持力度

      2011 年中央一号文件将再次关注三农问题的可能性比较大，这已经是中央一号文件连续八年锁定三农。不过据预测 2011 年中央一号文件或将重点讨论水利方面的问题，国家一号文件对农业的重视程度和投入力度将直接体现到对农产品价格的支撑利多。

      在 2011 年 2 月份，国家将出台稻谷最低收购政策，根据历年的经验和规律，早籼稻最低收购价格上涨幅度应该至少持平于小麦价格上升幅度，也就是最少是 8.1%，也就是 101 元，折合是 2000 元/吨。另外，需要关注 2011 年 10 月的小麦最低收购价格。这几年国家为了稳定粮食种植面积，均不断大幅提高粮食最低收购价格，其提高幅度也决定了期货价格上涨力度。

3、关注 2011 年谷物产量和自然灾害对谷物产量的影响

        播种面积、单产、产量是谷物市场一年中最关注的事件。其中 4、5 月要注意倒春寒和干旱天气对小麦产量和质量的影响，6、7 月份要注意连续低温连阴雨天气和连续暴雨天气对早籼稻产量和质量的影响，9、10 月份注意病虫灾害和阴雨天气对玉米、稻谷产量和质量的影响。

二、政策和供应紧缺双重作用下谷物价格继续震荡上行

        虽然因 CPI 高企，国家出台调控政策来抑制物价的快速上涨，然而国家稳定谷物供应的压力也比较大，因此 2011 年政策的合力点应该是引导谷物价格合理增长。另外2011 年谷物需求将继续保持增长势头，而产量却受到种植面积、单产等诸多因素限制，未来谷物基本面很可能面临趋紧格局。在政策和供应趋紧双重作用下，谷物价格将继续震荡上行，不过需要更多关注时间窗口对价格的引导作用。