中国国际期货2010-2011年报—pvc

供需平衡拐点将现，PVC 步入景气时光

内容提要：

1、国内电石法 PVC 将重拾优势。原油在 70 美元/桶为乙烯法与电石法 PVC 的成本分界点，明年 90-100 美元/桶的原油使得国内电石法 PVC 的成本优势明显，进口乙烯料 PVC 也将大幅度减少。

2、明年供需平衡拐点将现。2011 年 PVC 新增产能投放量为 153 万吨，而新增需求量为 382 万吨，这是自 2002 年以来首次新增需求的绝对值超过新增产能的绝对值。

3、PVC 价格约 4 年一个周期。PVC 价格 4 年一个周期，在继 2000 年、2004 年和2008 年三个高点后，下一个高点很可能出现在 2012 年，但随着需求的快速增长和通胀形式的超预期，很有可能让价格高点提前至 2011 年。季节性规律显示 PVC 价格高点多在二三季度形成。

4、明年 PVC 价格将高位运行。需求的明显改善与成本的强劲支撑使得 2011 年 PVC行业步入景气时光，PVC 期价将高位运行。

第一部分

2010 年度 PVC 金融属性大幅增强

      年初的 1 到 2 月，受到春节期间停工放假的影响，PVC 下游消费低迷，期价弱势盘整。3 月份由于仓单的集中注销，PVC 现货市场供应充足，期货价格在 7800 一线盘整，踟躇不前。4 月下旬欧债危机的爆发，再加上国家对房地产行业重拳调控的开始，使得 PVC 期价出现了连续下跌，这段时间 PVC 的金融属性成为主导价格的主要因素，经统计，4 月到 8 月初 PVC 期价与上证指数相关度高达 89.5%。从 9 月份开始，随着国家节能减排政策力度的逐步加大，电石价格快速走高，成本因素使得 PVC 期价再次步入上升轨道，并在 11 月中旬随着同类板块 PTA 的疯狂创出了上市以来的新高。随后年末在 CPI 创出 22 个月以来新高的背景下，市场再度担忧国家紧缩货币政策，PVC 再次跟随整个商品市场步入下跌。

      2010 年 PVC 的期价运行呈现出两头高，中点低的特点，震荡较往年加剧而重心稳步上移。从图 1-1 我们可以看出，PVC 期价在 7 月中旬达到年内低点 6800 附近，随后于 11 月上旬创出了自去年上市以来的新高 9535，最高点与最低点价差高达 2700 点之多。

      通过上面对 PVC 全年走势的简要回顾，我们发现，在宏观面较为稳定的情况下，PVC 期价的走势更多的是受到自身供需及成本变化的影响，商品属性对价格起主导作用。而当整个国际国内环境发生比较大的变化时，期价更多的是跟随整个金融市场整体而波动，金融属性引领着价格运行方向。

第二部分

供给增速减缓，关注需求改善

一、供给增速减缓，新增产能向中西部转移

1．新增产能增速较以往大幅度减缓

      值得庆幸的是，近年来国家也逐步认识到化工行业产能过剩所造成的资源浪费以及对企业效益造成的问题，因而自 2009 年开始，国家大幅度提高了化工行业的准入门槛，并对产能过剩行业新建项目的审批数量进行了严格的控制。从目前公开的资料来看，2011 年 PVC 行业仅有韩国韩华的 30 万吨/年项目（浙江省），安徽华塑的 100 万吨项目，再加上原有产能的扩大，共计不到 150 万吨新增产能投放于市场。2011 年 PVC新增产能增速低于 10%，这较前几年新增产能的增速大大减缓。 

      21 世纪初期，国内 PVC 行业处于供不应求的阶段，巨大的供需缺口需要依靠进口来弥补，（2001 年 PVC 进口依存度高达 47%）。在 2004-2005 年间，受国家对氯碱产业的大力扶持和市场自身利益的驱动，国内氯碱行业迎来了一轮建设高峰期。经过 2-3年的建设，这些新增的产能开始大规模集中释放，使得原来的供需格局发生急剧变化，PVC 行业供需矛盾开始凸显。

2.新增产能向中西部转移，仍以电石法工艺为主

      油价的高企使得国内电石法 PVC 在未来很时间内仍将具有较大的成本优势，因而国内新建的 PVC 项目仍然以电石法工艺为主。内蒙、新疆、宁夏等西部煤电资源丰富的地区，地方政府出于对经济增长和解决就业问题等因素的考虑,通过以较低的土地出让价格等措施支持 PVC 企业在当地的发展，这使得近年来国内 PVC 新增产能集中向中西部地区转移。

      从我国 PVC 产业链现有格局来看，电石法 PVC 原料的生产主要集中在新疆、宁夏、内蒙等煤炭资源较多的省份，下游加工企业多集中在天津、山东、河北、浙江、辽宁等省市。受下游加工市场分布的影响，PVC 制品企业多集中在广东、浙江、江苏、山东等省市，其他中部和沿海省市均有为数较多的生产企业。其中山东、天津、江苏、河南、内蒙古、新疆以及四川等国内主要的 PVC 生产省区共有 PVC 生产企业 51 间，产能累计 1058 万吨/年，占 2009 年累计产能的 59.42％。

       
二、2011 年 PVC 下游需求的改善值得期待

1. 今年房地产新开工数据支撑明年 PVC 需求

      PVC 制品中占比最大的管材、型材、异型材和板材等，它们主要是在房屋建成后当作装修材料来使用，因此 PVC 的消费情况与房地产行业的发展息息相关，房地产行业的竣工面积更能量化的反映未来对 PVC 的需求量。

      一般而言，房屋建设周期大多为 1 年，理论上房屋竣工面积增速应滞后房屋新开工面积增速 1 年左右，但开发商会根据宏观经济和实际销售情况调整施工进度，因此会有一些波动。不过总的来说新开工的房屋一定会竣工，对 PVC 的需求也一定会兑现，只是时间周期上会有一定的调整。

2、城镇化和保障性住房建设提振 PVC 需求

      2010 年以来，房地产行业虽然多次受国家政策严厉调控，但是国家的根本出发点是平抑房价，而非针对房地产行业。价格最终由供需决定，只有增加住房供给才能真正平抑房价，从这点来看，国家未来推动保障性住房的力度仍会持续加大，对房地产行业的宏观调控并不会影响对 PVC 的需求，反而由于住房供给的整体增加而提振 PVC的需求量。

      城镇化是我国现代化建设的一个必经过程，也是我国现代文明的一个重要标志。我国目前城镇化率已达 46.59%，根据发达国家的经验中国已进入城镇化快速发展的阶段。城镇化快速发展伴随着农村人口大量向城市的迁移，这其中最大的一个问题就是要解决这部分人口的房屋安家，因此城镇化必将拉动房屋建设的快速增长，进而拉动PVC 需求。

三、新增需求大于新增产能，PVC 行业供需拐点出现

      由前面的分析我们得知，PVC 行业在经历了 2000-2005 年的产能快速扩张后，近年来产能增速已经明显放缓至 10%附近，而 PVC 的需求增速除 08 年经济危机外均保持平稳增长，自 2009 年开始 PVC 需求增速已经超过产能增速，2010 年根据前 11 个月的数据估算出的 PVC 需求增速也高于产能增速。加上 2011 年的预测，PVC需求增速将连续 3 年超产能增速。

      与此同时，明年新投放的 PVC 产能仅有约 153 万吨，远远低于新增需求估算的 382万吨，这是自 2002 年以来首次新增需求的绝对量超过了新增产能的绝对量，在 2011年 PVC 行业供需拐点首次出现。

1.全球充裕的流动性将使未来原油易涨难跌

      从全球的流动性来看，今年 11 月美联储公布了第二轮量化宽松货币政策，表明美国金融危机后实行的货币政策还将延续，加之欧元区、日本等发达国家和地区的经济复苏进程依然缓慢，仍需要大量的流动性保证其经济的回升。在借贷成本保持历史低位的情况下，大量资金流入商品市场，进而推升商品价格不断上涨并突破前期高点，这一点从此前的棉花走势以及近期的铜价走势可以看出。农产品和金属经过资金大幅炒作后，价格已经处于相对高位，而原油在这轮流动性所推动的全球商品牛市中却表现一般，因而后期不排除资金开始对原油的炒作。

2. 2011 年原油供需将呈现紧平衡格局

     从供应方面来看，EIA 预计 2011 年 OECD 国家的原油库存将出现连续下降，这将减少全球范围内原油供应的压力。就美国而言，在今年 9 月中旬达到近 20 年的新高之后，美国的原油及油品库存出现了稳步下行的局面。同时一些机构的研究表明，目前海上的原油浮游库存也出现了大幅下跌的情况。从以上分析可以看出，未来全球原油的供应将趋于正常，并不排除由于地缘政治、突发事故等原因造成的供应阶段性紧张的情况，一旦出现这些情况，则将进一步加大油价的上行空间。

      从需求方面来看，经历了金融危机之后，全球对于原油的需求在各国经济逐步走出金融危机阴影之后开始逐渐恢复，特别是以中国为代表的发展中国家几乎占据了全球原油需求量增加的绝大部分份额。最新统计数据显示，今年 1-11 月份中国进口原油达 2.1845 亿吨，较 2009 年同期增长 19.8%。

      另外，从几大能源机构的预测数据可以看出，在 12 月份的月度报告中，美国能源信息署（EIA）、国际能源署（IEA）以及石油输出国组织（OPEC）均上调了明年全球原油的需求预估值，表明市场正在逐步看好原油后市。因此，全球原油需求回升将成为后期油价上行的重要基础。

      综上所述，在供需面向好的背景下，预计原油在 2011 年将呈现牛市行情，主要在 80-110 美元区间运行，价值中枢为 90 美元附近，年内上冲 100 美元已成大概率事件。

二、电石法 PVC 成本因素中电石和煤价明年有望小幅攀升

1.电石价格占电石法 PVC 成本的 70%之多

      电石法成本构成主要由电石费用、氯化氢费用和水电费构成。国家标准规定：生产 1 吨 PVC 消耗电石 1.45～1.5 吨，（一般以 1.45 计算，但一般实际生产过程中消耗会高于这个比例，只有少数能达到标准），消耗氯化氢气体 0.75～0.85 吨（一般以0.76 计），每吨耗电量约 450～500kw*h，另有其它项目开支，如包装费、引发剂、分散剂、水费、管理人员费用等因生产厂家和生产规模的不同而不尽相同。电石法的一个显著特点为耗电较高，不但在生产 PVC 时要耗费电力，由焦炭制备电石也要消耗大量的电，如生产 1 吨电石约需消耗 3450 kw*h 的电、0.6 吨的焦炭和 0.9 吨的石灰石。

        电石法 PVC 成本（元/吨）＝ 1.45×电石价格 + 0.76×氯化氢气体价格 +（450-500）kwh×工业电价 + 人工折旧等

        电石成本（元/吨）＝0.6×焦炭价格 + 0.9×石灰石价格 + 3450kwh×工业电价 +人工折旧等

2.未来煤炭与电石价格仍将维持高位

      PVC工艺主要有两条路线：石油路线（乙烯法）和电石路线（乙炔法）。两条路线最后都要用到氯乙烯单体（VCM）生产 PVC，不同之处在于生产 VCM 的方法不同，石油路线以石油为原料，而电石路线主要成本是煤和电。除中国外的世界其他国家一般采取石油路线，而在我国由于贫油、少气、富煤的能源结构，煤价、电价相对较低，电石路线在中国得到了快速的发展。2008 年时中国乙炔法 PVC 的产量占总产量的70.74%，但近两年新增 PVC 产能均采用电石路线，目前这一比例估计已超过 80%。

      今年下半年以来，电石受国家节能减排政策影响，涨幅一度超过 50%，成本的推动成为四季度 PVC 价格上涨最根本的动力。对于 2011 年，我们认为随着煤炭资源税的逐步出台及煤炭类期货品种的上市，煤炭价格仍有上涨的潜力。虽然节能减排在 2011年的力度将要远小于 2010 年，但由于国家对高耗能企业门槛的逐步抬高和惩罚性电价的实施，电石价格在经过价值回归后明年仍将维持“高位”（“高位”指的是 2011 年价格重心相对于 2009 年、2010 年有所抬高，而非指绝对价格仍维持 2010 年 4 季度的高位）。因而煤价的坚挺与电石价格的高位运行使得 2011 年 PVC 的成本支撑仍然较强。

      根据测算，原油价格为 70 美元/桶时电石法 PVC 与乙烯法 PVC 的生产成本接近。而自 2010 年来原油运行区间都在 70 美元以上，成本的优势使得国内电石法企业的开工率较前几年有所提升，进口 PVC 数量明显减少。相信在 2011 年随着原油向百元大关的冲击，国内电石法 PVC 行业将重新步入量价齐声的景气时光。

第四部分 PVC 季节性规律与历史价格波动周期

一、PVC 价格运行的季节性规律

      PVC 下游行业旺季和淡季需求变化影响，1 月-2 月 PVC 企业整体的开工率处于全年较低水平。该时期，生产还是消费领域都处于相对比较清淡的时段，价格整体也处于相对较低水平。进入 3－5 月份，PVC 生产企业开始陆续提高开工率，下游消费企业随着气温的升高，开工率逐渐回升，PVC 价格开始逐步走高，第一个价格上涨阶段到来。7 月—8 月受高温天气影响，大部分企业选择在这两个月对设备进行检修，而房地产对 PVC 的消费也会阶段性减少，因此 7－9 月 PVC 价格基本上处于平稳振荡阶段。10－11 月，受年末固定资产投资增加、房地产成交放大和圣诞节来临欧美塑料产品订单增加，PVC 需求上会出现一个小高峰，价格也有所上扬。12 月份，随着天气转冷，南方下游需求呈现萎缩的局面，需求开始走低。

      为了印证 PVC 季节性规律对其现货价格的影响，我们对自 1996 年以来 PVC 现货价格数据进行统计分析，结果如表 5-1 所示。从中我们可以看出，PVC 在 1 月和 12 月下跌概率最大，平均跌幅也最大。3-6 月 PVC 上涨概率较大，而 7-9 月价格大多盘整，10-11 月则迎来年内第二个较大可能的上涨周期。

      对于PVC 下游消费企业而言，可以充分利用其季节性规律，在价格上涨概率大的月份，比如 3-6 月，10 月加大备货量，而在下跌概率较大的 1 月和 12 月采购采取随用随买的方式，以此来使自己的原料成本低于市场平均成本，从而使产品价格更具市场竞争力。

二、PVC 价格运行的历史波动周期

      长期来看，每 4 年左右即完成一个 PVC 市场价格周期，价格呈现三段式走势特点：先缓慢持续上涨，到达周期高点后迅速到达周期低点，然后小幅反弹并持续低迷，直至下一个周期性上涨的到来。前几次 PVC 价格高点分别是 2000 年、2004 年和2008 年，从这个理论来看下一个 PVC 价格高点应该出现在 2012 年，但我们认为明年需求的增长和宏观通胀环境很有可能让价格高点提前至 2011 年。

第五部分

PVC 步入景气时光 期价或将高位运行

        综上所述，在国内高通胀与货币政策紧缩的背景下，我们仍然相对看好 2011 年PVC 的价格，我们认为明年随着 PVC 行业景气时光的来临，PVC 期价将维持高位运行，主要依据如下：

1、明年供需平衡拐点将现。2011 年 PVC 新增产能投放量为 153 万吨，而新增需求量为 382 万吨，这是自 2002 年以来首次新能需求的绝对值超过新增产能的绝对值。

2、PVC 价格约 4 年一个周期。PVC 价格 4 年一个周期，在继 2000 年、2004 年和2008 年三个高点后，下一个高点很可能出现在 2012 年，但随着需求的快速增长和通胀形式的超预期，很有可能让价格高点提前至 2011 年。季节性规律显示 PVC 价格高点多在二三季度形成。

3、国内电石法 PVC 将重拾优势。原油在 70 美元/桶为乙烯法与电石法 PVC 的成本分界点，明年 90-100 美元/桶的原油使得国内电石法 PVC 的成本优势明显，进口乙烯料 PVC 也将大幅度减少。

4、明年 PVC 价格将高位运行。需求的明显改善与成本的强劲支撑使得 2011 年 PVC行业步入景气时光，PVC 期价将高位运行。