中国国际期货2010-2011年报—pta

产能扩张不均衡，PTA将再展雄风

内容提要：

1、世界经济扑朔迷离，国际油价重心上移。2010 年原油价格基本延续了 2009年末的走势，受寒冷气候以及投资者纷纷进入大宗商品市场等因素的影响一路上扬，并呈现 W 型走势，油价在 70-95 区间上下波动。

2、季节性因素主导，PTA 跌宕起伏。即将过去的 2010 年对于 PTA 来说是一个跌宕起伏的一年，虽然一季度以来下游需求的不断恢复与出口形势的好转已经是不争的事实，但是与此同时来自欧洲的主权债务危机愈演愈烈，给大病初愈的全球经济又蒙上了一层灰色的阴影。

3、政策性加之季节性因素主导，PTA 将稳步上涨。明年上半年度，国家货币政策不断收紧将对大宗商品市场期价打压的影响还将延续，但是力度不强，在上下游产能扩张不匹配的格局下，PTA 或将再现雄风，而时间窗口可能更多的体现在 3-5 月纺织需求旺季阶段。

4、暴涨暴跌后原材料市场企稳，下游整体市场清淡。今年以来，原料价格一直低位运行，同时纺织需求快速增长，使聚酯产品的开工率较高，价格保持坚挺，聚酯利润空间大幅增加。

第一部分

上下游利益博弈 PTA 过山车行情后回落

        即将过去的 2010 年对于 PTA 来说是一个跌宕起伏的一年，虽然一季度以来下游需求的不断恢复与出口形势的好转已经是不争的事实，但是与此同时来自欧洲的主权债务危机愈演愈烈，给大病初愈的全球经济又蒙上了一层灰色的阴影。外围宏观形式的复杂多变、PTA 上下游产业链的利益博弈，这些不同影响因素在不同阶段主导着 PTA价格走势。从大势上看，其走势可以分成四个阶段：

第一阶段：下游聚酯行业产销顺畅加之反倾销预期，PTA 宽幅区间震荡

        进入 2010 年以来，PTA 期货价格一直维持高位震荡格局，尽管整个商品市场在宏观政策的影响下，价格做出了大幅的波动，而且在原油价格走跌的带动下，PTA 原料价格也出现了一定幅度的下跌，但受下游聚酯行业产销率的提升、市场对反倾销的预期以及近期 MEG 价格暴涨的因素的支撑，PTA 主力合约由 1003 顺利移仓到 1005 前后，TA1003 合约几度冲高受阻上涨乏力。在 1 月份中旬之前，期价并没有迅速结束涨势而步入下跌行情，油价上扬带动 PTA 上游产品价格上升，期货成本支撑明显。1 月下旬，央行年内首次提高存款准备金率和息票利率等政策性因素刺激下，市场对流动性收紧预期增强，由于 CPI 以及 PPI 继续正向上升，市场将更多的焦点集中于流动性紧缩的风险，PTA 告别了月初的高位宽幅震荡箱体震荡行情，开始拐头向下。2 月份，在反倾销利好因素的带动下，加之大宗商品逐渐跳上了反弹回升之路，使得 PTA 节前连续大幅上冲，并重新站稳 8000 之上。但 PTA 工厂高负荷运行令市场对后市的产能过剩担忧有所加重，从而使得 PTA 节后整体不能延续前期的上涨行情，反而出现技术性回调。

        3 月份以来，PTA 期价走势显得步履蹒跚。一方面，原油价格在 80 美元/桶价位的盘整已有时日，PTA 直接上游原料 PX 价格则在产能过剩的情况下不容易地站上 1000美元/吨关口。另一方面，在今年国内 PTA 新增产能大幅减少的情况下，下游企业春节前后的停工也令 PTA 市场需求一时难以释放。成本走势和供需形势的不明朗使得 PTA期价在上下敲打中寻找方向。

第二阶段：欧债危机加之国内政策打压，使得 PTA 四月开始大幅下挫，之后出现一波回调行情。

        进入 4 月以后，虽下游产销较好，织机开机率持续回升，但 PTA 期现货仍呈现高位整理态势，上行动力不足，加之国内一系列政策打压措施的出台，尤其是市场对于加息预期的增强，都使得国内商品受压并以回落调整为主。随后，因美国证券交易委员会控告高盛涉嫌欺诈因素影响，外盘商品大幅暴跌，从而使得国内整个商品市场受挫。5 月份，希腊主权债务问题蔓延整个欧洲，这令欧元兑美元一路下滑，从而推动美元强势上行，全球股市深度充错，市场出现恐慌情绪。此外，在国家宏观调控政策的力度下大宗商品和股市承压下行，短短一个月内跌幅达到 22%，拖累整个商品市场。而从 PTA 本身出发，前期检修装置相继复工生产，供应较前期较为充足，因利润高使得行业开工率整体高位震荡，产量和社会库存不断增加。此外，虽然 4、5 月份都是传统的需求旺季，但下游买涨不买跌使得 PTA 期价连续下行，下游主动性采购需求略显
不足，在种种利空因素诱导下，PTA 一蹶不振。

第三阶段：棉花价格高企推动 PTA 期价呈现缓慢回升之后暴涨行情

        经历了 6 月的低位震荡以后，7 月 PTA 市场总的来说处在一个 W 型震荡走势之中，A 股市场的地位强势走高引领了大宗商品反弹回升，期间 PTA 本身基本面并未得到明显改善，供需结构性矛盾依存，但商品共涨呈现反弹回升之下，PTA 低位技术性买盘开始大量涌现，从而带动期价同步反弹回升。进入 8 月，韩泰货的反倾销调查终裁结果出台，与初裁相比，最后被确认存在反倾销的品种范围有所缩小。从供需角度上看，8 月份虽然陆续有 PTA 装置进入停车检修，工厂开工率较 7 月份有较大的下滑，不过基于前期的供应矛盾积累了一定的社会库存，随着上半年新增聚酯产能逐渐投产使用，整体需求较上半年有所增加。

第四阶段：棉花和下游聚酯市场火爆，推动 PTA 创新高

        9 月初宏观经济数据集中公布，8 月 CPI 同比上涨 3.5%，同月房地产市场价量齐升，工业产值同比也出现回升。从基本面上看，PTA 原料 PX 价格持续稳步走高，成本支撑因素增加，下游聚酯市场火爆行情再度呈现，涤纶长丝、涤纶短纤、聚酯切片等商品价格迅速攀升，在需求面对 PTA 价格形成重要支撑，期价呈现震荡上行走势。进入 10 月，美国量化宽松政策的预期加之下游聚酯市场火爆行情给予需求层面较好的支撑，从而推进使得 PTA 价格一路向上突破。而临近月底至 11 月初 PTA 厂家因装置故障以外停车，合同货告急令 PTA 爆发性上涨，并连续四个涨停板，一举突破万元大关。

第五阶段：国家大力调控物价 PTA 前景堪忧

        在结束了 11 月物价疯涨行情之后，国家相继出台了多项物价调控措施，并在短时间内多次提高存款准备金率。此外，爱尔兰债务危机放射出来的欧元区债务危机使得投资者信心略弱，市场担忧其蔓延至西班牙、葡萄牙等国，最终使得商品市场不堪压力而大幅回落，PTA 则理性回归。

第二部分

上游成本支撑趋强 对 PTA 上涨提供支撑

一、上游国际原油温和上涨，主区间在 85-110 美元/桶

      从原油走势波动对 PTA 的影响上来看，其对 PTA 期价引导作用较 2009 年有所增强，09 年期间，PTA 期价受本身供需面影响加大，两者走势相关性较弱，相关性系数仅有0.79，尤其是 09 年下半年，原油价格对 PTA 期价走势引导更加弱化，一直到 2010 年上半年才逐渐增强，且走强的趋势一直维持在 0.7 左右，并有拐头向上的趋势。因此随着原油价格对 PTA 期货价格的逐渐走强来看，会为 PTA 期价大幅上涨提供有力支撑。

     2010 年原油价格基本延续了 2009 年末的走势，受寒冷气候以及投资者纷纷进入大宗商品市场等因素的影响一路上扬，并呈现 W 型走势，油价在 70-95 区间上下波动。由于全球经济复苏的不断回暖，美元汇率和国际原油供需平衡已经成为影响原油走势的主要因素，2010 年初的寒冷天气和随后的欧洲主权债务危机成为油价推波助澜的重要因素，加之全球宽松的货币政策推出和中国经济在世界上不断提高的地位，使得原油期价在第三季度后出现稳步上升的趋势，并在 12 月份创出了年内新高，91.98 美元/桶。预计 2011 年，国际原油价格走势还会维持温和上涨的大趋势不变，并较今年价格重心上移，主区间在 85-110 美元/桶附近。这一方面取决于世界经济的恢复进程，这其中包括欧债危机的逐步缓解，使得投资者信心有所增强，另一方面取决于美元汇率以及美国股市走势，加之全球原油供需平衡和地缘政治因素等。      

二、石脑油，MX 和 PX 价格因供应紧张价格大涨

      2010 年原油一直处在低位震荡，总体也保持平稳，这是由于世界经济仍处于低迷期，大宗商品期货价格都处于较低水平。受原油价格的影响及自身基本面的作用， PX也呈现出缓慢震荡下行的趋势。一方面原油价格低位震荡，对 PX 价格起不到支撑作用，另一方面 PX 整体供应充足，即使盘中原油价格有所反弹，PX 价格也不能随之上涨。PTA 受原油及 PX 价格影响，5、6 月份价格出现下跌，尽管纺织进入需求旺季，聚酯涤纶对 PTA 需求旺盛，但随着 PTA 行业金融属性越来越强，外围宏观因素如股指、其他商品期货的走势都会逐渐影响到 PTA 市场，造成 PTA 价格的疲软。

      PX价格在双重因素互动中似乎也开始发生变化。一方面近期已经没有新的PX装置投产，PTA的新投产产能还有佳龙和汉邦，经历了PX的惨淡经营之后，和暴利的聚酯和PTA相比，PX供应商遇到了近十年来少有的薄利或者说亏损局面。目前PX供应商努力自保，或降低负荷或悄然退出PX市场，作为大型石化企业的PX生产商来说，虽然其盈亏与对于其整体石化产品的赢利有一定影响，但影响似乎不象我门想象的严重。在中国国内几套装置减产之后，目前亚洲的PX供需格局已经渐渐平衡。合同货方面，日本出光对二甲苯8月份ACP意向在960美元/吨CFR亚洲，较7月份结算900美元/吨上调60美元/吨。埃克森美孚对二甲苯8月份ACP意向在950美元/吨CFR亚洲，较7月份倡导价下调50美元/吨。而8月合同结价也有部分供应商将结价定在890美元/吨，较7月结价低10美元。一方面反应了PX供应商的低调姿态，另一方面，也反应了目前PX供应商在PX市场的拼杀相当激烈，去年过度的PX投产已经开始清洗PX市场，PTA供应商在PX合同货结价的谈判上显然占据主动。

      进入 2010 年后，受原油期货价格的下滑的影响，导致下游对二甲苯（PX）价格跟跌，加之 7 月份季节性因素，使 PX 行情陷入低谷，对生产商构成成本压力；另一方面由于 PX 整体货源充足，特别是中国市场供应稳定，国际新装置又有新货源投产，这样即使 6、7 月国际油价有所反弹，PX 提价也难有所作为。由于 PX 供应充足，价格较低，而下游需求旺盛，使得 PTA 整体开工普遍较高，社会库存继续累积。同时随着新项目相继投产运行，PTA 产量继续增加，与聚酯需求相比有所富余。因此在市场供需格局未能有效好转的预期之下，PTA 价格难以走强。

第三部分

下游暴涨暴跌后企稳,明年延续强劲走势

一、原材料上涨下游重心上移，聚酯切片市场企稳回升

        今年以来，原料价格一直低位运行，同时纺织需求快速增长，使聚酯产品的开工率较高，价格保持坚挺，聚酯利润空间大幅增加。2010 年 1-5 月涤纶利润总额 36.45亿元，比去年同期增加 23.75 亿元；亏损企业亏损额达到 9.08 亿元，同比下降 55.59%。环比情况看，与今年 1-2 月、去年比较，今年以来涤纶行业的利润继续逐步增加，其中 1、2 月共实现利润 8.78 亿元，3、4、5 月份共实现利润 27.68 亿元，虽然去年涤纶行业处于较好盈利水平, 其中 3、4、5 月份共实现利润 10.73 亿元，6、7、8 个月共实现利润 17.45 亿元，9、10、11 月共实现利润 19.57 亿元，但今年与去年相比盈利能力更有所增加,同时企业亏损情况也继续好转。

      PTA 价格受三季度纺织需求旺季的到来，出口订单增加，聚酯涤纶开工率高企而屡创新高。本轮行情从 7 月中始，PTA 内、外盘涨幅已经过千元和 150 美元，两个多月的时间内创造了 2010 年最为宏伟的上涨，4 月开始的下跌空间基本被修复，这两个月的上涨看似艰难而似乎又轻而易举，而在这不长不短的两个多月时间里，在震荡中不急不缓有节奏的上涨过后，看似剧烈但似乎还有空间的涨幅让空头仓皇逃窜没有还手之力。尽管如此，国庆长假前后加速的上涨也没有让多头有丝毫满足而有收手的意向，由于相当一部分多头前期都是套保的或者是获利 200-300 元即平仓的，因此投机力量的不断换血更替使得多头的推涨能量源源不断，行情的加速上行似乎还没有遭到空头的强力抵抗。

      出口方面，聚酯切片、涤纶短纤出口与去年均有上升。涤纶短纤出口 21.56 万吨，同比增加 56.97%，金额 2.56 亿美元，同比增加 89.82%,；以瓶片为主的聚酯切片出口32.55 万吨，同比增加 0.92%，金额 3.06 亿美元，同比增加35.54%；瓶片出口 26.53万吨，同比增加 12.72%，金额 2.48 亿美元，同比增加 50.40%。金额大于数量增速是由于产品单价大幅上升的结果。

       
二、涤纶短纤暴涨暴跌后企稳，季节性因素主导

      2010，在原油带动原料价格的作用下，1-4 月聚酯及涤纶短纤产品价格比较稳定，进入 5 月后，价格有所下跌。但 6 月以来，PTA 和 MEG 的价格都有所下跌，但聚酯涤纶在纺织需求的拉动下，价格止跌回升。

      今年棉花价格继续一路上涨，特别是 2 季度，上涨 3000 元/吨，价格达到在 18000/吨以上。而今年聚酯原料一直维持在较低水平，1 季度聚酯产品价格也保持平稳，2 季度 4、5 月出现下跌行情后，受纺织需求的拉动，6 月价格逐渐趋于稳定，目前与棉花价差已达到 8000 元/吨。直纺涤短价格优势逐渐突出，对下游产生吸引力，涤纶短纤用量有所增加。

      2010 年 1-5 月份，涤纶主要下游产品如化纤纱、化纤布的产量同比均有大幅增加，化纤纱产量增幅达到 28.66%，化纤布产量增幅达到 28.66%，使得对主要纺织原料涤纶需求也在大幅增加。出口情况看，纺织品出口也大幅回暖，出口金额上升达到 19.52%，与 2009 年相比有大幅提升。分月度看，3-5 月也呈上升趋势。  

      2010 年 1-5 月涤纶纤维产量 959.34 万吨，同比增长 14.51%，涤纶短纤产量 335.77万吨，同比增加 11.95%，增速小于长丝。从分省市产量统计看，1-5 月浙江产量 486.97万吨，居全国之首，产量增速达到 16.08%，高于全国平均水平。第二到第五位依次是江苏、福建、四川、广东，而上海、山东、河南传统聚酯涤纶大省分居六、七、八位。

三、涤纶长丝暴涨后面临销售压力，后市维持温和上涨

        2010 年 1-5 月涤纶行业实现销售收入 1108.17 亿元，同比增加 32.85%，这是由于产品单价有所上涨，产量快速增加造成的；利润总额 36.45 亿元，比去年同期增加 23.75亿元；亏损企业亏损额达到 9.08 亿元，同比下降 55.59%。环比情况看，与今年 1-2月、去年比较，今年以来涤纶行业的利润继续逐步增加，其中 1、2 月共实现利润 8.78亿元，3、4、5 月份共实现利润 27.68 亿元，虽然去年涤纶行业处于较好盈利水平, 其中 3、4、5 月份共实现利润 10.73 亿元，6、7、8 个月共实现利润 17.45 亿元，9、10、11 月共实现利润 19.57 亿元，但今年与去年相比盈利能力更有所增加,同时企业亏损情况也继续好转。

        同时聚酯企业的开工率较去年底也有所提高，主要涤纶企业的开工率达到 80%以上，部分企业达到 100%，企业整体产销状况良好，基本无库存。1-5 月涤纶产量增速到 14.51%，但长丝情况明显好于短纤及切片。

四、2011 年产能小幅增长

        经历了前几年的快速扩张之后，2010 年 PTA 新增两套设备，一套是福佳 4 月中旬投产的 60 万吨/年的新产能装置，另一套为汉邦的 60 万吨/年的新装置，在 12 月底可投入使用，估计产能将达到 80 万吨，以此计算，2010 年新建产能在 140 万吨，使得国内 PTA 总产能将在 1636 万吨/年。

        近几年以来，随着 PTA 新产能扩张速度不断加快，对市场冲击影响较大，因此产能利用率波动明显，2010 年行业利润丰厚使得 PTA 厂家整体开工率维持高位运行，估计全年平均生产负荷在 90%左右。在 PTA 行业高利润的驱使下，厂家生产负荷或将持续维持在高位运行，如以目前 PTA 产能形式计算，开工率的提升将使得 2011 年年初时PTA 市场月度产量保持在 120-130 水平，加之年初进口量在 40-50 万吨/月之间，预计月度总供应量在 170-180 万吨/月之间。而下游聚酯工厂整体开工率在下半年大幅提升，平均在 82%水平，预计 2011 年年初，PTA 总需求量大概在 180 万吨/月以上水平。
因此，聚酯新产嫩装置的快速投产未能配合 PTA 新产能装置的合理跟进，将使得 2011年上半年 PTA 供需格局得到根本性的转变。

第四部分

产能扩张矛盾凸显 PTA 或再展雄风

        从基本面上看，经历了第四季度狂涨之后的理性回归，PTA 在国内政策收紧等因素刺激下，有回调需求，国际原油价格顺利突破前期高点，一举冲破 90 美元大关，并创下近两年来新高，并为上游原料价格大幅上涨提供了有利支撑。此外，PX 经历了上半年的低迷态势之后，下半年逐渐走强，原材料价格支撑作用渐露锋芒，但扩张产能导致的供需格局在当前局势下尚难得到转变。下游聚酯市场随着旺季需求有所消退，加之年末淡季来临，终端企业负荷降低以及棉价走弱等因素诱导下大幅回落。但真正引导 PTA 基本面格局的因素是自身产能扩张形式与下游企业的不匹配，2010 年下半年聚酯市场新产能再度大幅释放，且配有终端企业投产周期短的优势互补。2010 年 PTA新增产能大约在 140 万吨，集中投放时间在2012 年左右，因此在 2011 年上半年这段产能投放真空期内，供需形式将对期价形成较好的支撑，短期来看 PTA 明年上半年还
会维持箱体震荡向上趋势。

        综上所述，明年上半年度，国家货币政策不断收紧将对大宗商品市场期价打压的影响还将延续，但是力度不强，在上下游产能扩张不匹配的格局下，PTA 或将再现雄风，而时间窗口可能更多的体现在 3-5 月纺织需求旺季阶段。操作上，建议投资者明年第一季度谨防需求淡季带来的回调风险，中长期期价重心上移，谨慎看多，关注8500-11500 的主区间。