中国国际期货2011年7月股指月报

7月行情有望夯实底部更上一层
      

内容提要：

1、6月通胀水平仍将高企。6月最新公布的5月份宏观经济数据基本符合市场预期，其中CPI指数为5.5%，其中食品价格上涨11.7%，非食品价格上涨2.9%，显示出目前市场的上涨压力较大。我们预计CPI将在6月仍然处于高位运行，但下半年将会有所回落。
2、沪深300权重板块喜忧参半。地产板块继续受到压制,金融板块面临调整,采掘板块或将反弹,有色板块中小金属前景良好
3、空头打压愈演愈烈，期现套利表现低迷。在过去一个月中，期指空方始终占据主导地位，在IF1106合约成为主力合约的初期，大盘持续快速下跌，但期指各合约由于受前期整理平台低点的强劲支撑，抗跌性表现的较强于现指，因此各合约期现价差得以短暂回升。但在期指前期低点被有效跌穿之后，空方对期货市场的强劲打压再度展开，各合约期现价差再次迅速收敛，导致当月、次月合约期现价差持续波动于较低且窄幅范围内，期现基差更是持续出现日内贴水，对期现套利造成很大不利影响。
4、隔夜价差先抑后扬，日内套利收益稳定。过去一个月以来跨期组合间价差波动存在一定的规律性，即自6月9日开始，至6月17日，次月-当月组合价差缓慢下移，以及6月20日至6月22日该组合价差缓慢向上波动，日间套利机会比较容易捕捉。与此同时日内价差振幅较为稳定，各组合日内套利同样机会丰富。
5、7月期待震荡筑底。我们更加倾向于说A股筑底的过程仍然比较漫长，反弹是否是反转目前还不能盲目乐观。短期来看，确实存在支撑反弹的利多因素。从技术面上看：股指期货短期是站上了3000点整数关口，此次反弹的上升趋势将会演化的比较明显，观察成交量是否有效放大。
 

第一部分 6月股指触底反弹
一、6月股指触底反弹
    月K线形态，由于最近两个交易日的大幅反弹，6月指数收出阳十字。截至6月24日，全月上涨57.96点，最高2759.71点，最低2674.30点，报收2746.21点

二、6月通胀水平仍将高企
    6月最新公布的5月份宏观经济数据基本符合市场预期，其中CPI指数为5.5%，其中食品价格上涨11.7%，非食品价格上涨2.9%，显示出目前市场的上涨压力较大。我们预计CPI将在6月仍然处于高位运行，但下半年将会有所回落。目前通过一系列的货币紧缩政策，政策效果正在逐渐显现，也对经济增速造成的一定的负面影响。但是全年来看，CPI指数出现大幅下跌的可能性不大，仍然将在高位运行。而央行在使用货币政策更倾向于上调存款准备金率，而并非加息，所以近期加息政策会缓和一些。正巧的是，刚刚公布了宏观经济数据，周二下午央行再次宣布从6月20日起再次上调存款准备金率0.5个百分点。目前来看，货币政策没有出现转向的迹象。但是预期在第三季度，政策可能会出现松动，A股市场也进入了筑底之后反弹的良好时机。

三、全球经济复苏遇困境
    政策底来看，目前各国央行的货币政策现在都非常谨慎和敏感。澳洲银行已经停止了加息，封住了未来加息的预期，这个信号告诉我们全球经济复苏基本上走到了极限，尤其是美国的复苏情况，在没有新增长点的背后，将更加艰难。而中国方面，央行在抗通胀和保增长之间寻求平衡，不愿意轻易的动用加息的货币政策，但市场对近期再次加息存在诸多预期，加息不实现，预期不减，靴子不落地，市场上方压力就大。政策底目前来看，不明朗。
 
第二部分  沪深300指数权重板块分析

1、政策调控难以放松，地产板块继续受到压制
    地产板块本月稳步上升。至发稿为止的16个交易日中仅有5个交易日收阴，其余均收阳。其中6月14日单日上涨达到3.66%之多。至月末几乎收复了5月下旬该板块的失地。
    经过一段时间的政策调控后，房地产增速依然维持在高位，这一点符合市场预期。虽然一线的限购城市楼市成交量依然低迷，但其他主要城市的楼市成交量已经出现了一定程度的回暖，且房价并没有出现明显松动的迹象，且继续上升的预期依然非常强烈。考虑到通胀压力持续高企，货币政策必将进一步收紧。在此背景之下，政府不会轻易放松针对房地产的信贷以及限购等调控政策。目前信贷以及限购政策直接或间接地抑制了对于房产的需求，减少了房地产的销售额，已经对地产类股票构成了一定的压制。预计未来在政策收紧的大环境下，地产板块依旧难以有较大的突破。
    地产板块目前较大的投资机会在于保障房建设方面。据统计截止5月底，保障性住房开工率30%左右。虽然目前由于房地产企业资金面较为紧张以及保障房定价较低影响开发商积极性等因素，保障房的开工率较低，但作为一项重要的经济任务以及政治任务，保障房必然将会全面开工，届时相关的地产公司将会得到信贷方面的政策支持，投资者可以适当予以关注。
    对于后市我们认为，在货币政策紧缩以及房产调控政策继续收紧的夹击之下，房地产板块难以寻求向上突破的机会。如果更为严厉的房产调控出台，该板块还有进一步恶化的可能。投资者应当保持谨慎的心态，适当关注具有资金、规模优势的，特别是与保障房建设有关的相关个股。

2、存款准备金率再度上调，金融板块面临调整
    金融板块本月一路下滑，再创年内新低，月末略有回升的态势。
    银行子板块：中国人民银行宣布，从2011年6月20日起，上调存款类金融机构人民币存款准备金率0.5个百分点。央行本次宣布上调法定存款准备金率是在5月经济数据公布的当日，充分显示了抑制通胀的决心。自去年11月起至今年6月，法定准备金率保持了每月一调的节奏，这也令的近期市场部分投资者对于政策放松的预期落空。本次上调存款准备金率的政策导向意图大于实际意义。因为在本次调准之前，银行流动性已经较为紧张，央行的调准主要目的是为了向市场传递政策将继续紧缩的信号，起着管理市场预期的作用。而替换央票与正回购以及对冲外汇占款则是央行本次上调存准率的另一主要目的。
    本月影响银行板块的另一件大事则是《商业银行资本充足率管理办法意见征求稿》的发布。该意见征求稿发布的当周，市场信心严重不足，银行板块一度强烈下挫。但事实上，市场当时对于该意见征求稿的解读过于悲观。总体说来，虽然意见征求稿对于资本的要求比之前更严格，但对于银行的影响是在可以接受的范围之内的。且此份征求稿是对银行中长期的系统性法规，短期内并不足以引发全面的融资潮。再考虑到该征求稿有助于降低市场对于未来监管政策不确定的担忧，从某方面来说更是一则利好的消息，市场完全没有必要做出过于激烈的反应。
    金融板块本月的持续下挫我们可以认为是在政府执行了长期的货币紧缩政策以及房地产调控政策之后，银行所受到影响的逐步显现。目前国内消费需求有所回落，投资增速和信贷需求将会被动下降。但考虑到加息周期中银行净息差将会继续提高，且贷款议价能力由于信贷额度紧缩而得到持续提升，我们认为整体而言银行在货币紧缩的背景中受到的影响不大，未来有逐渐企稳回升的可能。
    证券子板块：传统业务方面，证券行业本年度的经纪业务收入仍有一定的增加。而创新业务方面，在融资融券业务推出一年且逐步成熟之后，转融通业务很有可能将适时得到推出。转融通机制一旦推出，融资融券就将不再受制于证券公司的自由资金和证券，提高证券的交易活跃度和流动性和活跃量，放大市场资金和证券容量，从而提高证券公司的盈利能力。
    目前券商板块估值处于历史底部，下跌空间有限，投资者具有较高的安全边际。在良好的政策引导之下，券商各金融创新业务将会得到良好的发展，投资者可适当关注业绩较为稳定、经纪业务营收贡献占比较低、投行业务较为稳定的相关券商。

3、供给受限需求上升，采掘板块或将反弹
    消息面方面，历时一年完成的煤炭工业发展“十二五”规划（草案）终于近期开始向各个部委征询意见。据参与草案规划的官员介绍，组建大型煤炭集团，提高国有煤矿的绝对比重，加快煤矿重大技术装备发展将是本次规划的重点内容。据透露，“十二五”期间将对优质炼焦煤和无烟煤资源实行保护性开发，其具体手段包括对稀缺煤种开采进行控制或者运用税收手段加强对稀缺煤种管理，也不排除国家采取严格矿权、升级标准甚至是企业兼并重组等手段。
    随着煤炭资源整合的深入，预计煤炭的供给将会进一步得到有效的控制。而另一方面，核电建设进程放缓、水电发电量下降以及地方政府对高耗能产业的需求增加等因素共同提升了煤炭的需求。我们预计煤炭将会有更好的投资机会，采掘板块后市有一定反弹的空间。

4、新材料发展规划支持，小金属前景良好
    本月有色板块振幅较大。月初呈单边上扬的走势，曾连续走出5条阳线，其后经过几日的调整之后，又连续收阴，完全回吐了月初的涨幅。月末则有企稳回升的趋势。
    消息面方面，国家发改委环资司有关负责人在“011青岛国际海水淡化与水再利用大会”上表示，目前发改委等部委正在编制加快海水淡化产业发展的意见、海水淡化“十二五”规划、海水淡化产业专项规划等扶持行业发展文件。由于海水是具有高盐量、导电性和生物活性的腐蚀性电解质溶液，所以海水淡化装臵一般需选用铜合金、钛及其合金、特种不锈钢、铝合金等耐海水腐蚀合金材料。而其中钛是海水淡化装置的理想材料，具有极高的市场需求潜力。
    对于后市我们认为，短期内有色金属价格下行风险较大，板块将以震荡调整为主。而长期来看小金属依然具有较好的投资机会，尤其值得关注的是国家即将出台新材料发展规划和新材料目录相关的小金属，如钨、钛、钼、锑、钽等。

第三部分 期指套利机会低迷
一、股指期货套利分析
1．期现套利分析——空头打压愈演愈烈，期现套利表现低迷
    由于IF1106合约在6月17日交割，主力合约的更迭导致合约价格的异动，我们将5、6月份分为两个阶段考察，第一个阶段是以IF1106为当月合约的5月23日至6月17日，第二个阶段是以IF1107为当月合约的6月20日及以后。

    根据中期研究院衍生品交易中心的套利模型计算，在考虑到资金成本、冲击成本以及交易成本的前提下，当月合约套利成本为21个点。
    在过去一个月中，期指空方始终占据主导地位，在IF1106合约成为主力合约的初期，大盘持续快速下跌，但期指各合约由于受前期整理平台低点的强劲支撑，抗跌性表现的较强于现指，因此各合约期现价差得以短暂回升。但在期指前期低点被有效跌穿之后，空方对期货市场的强劲打压再度展开，各合约期现价差再次迅速收敛，导致当月、次月合约期现价差持续波动于较低且窄幅范围内，期现基差更是持续出现日内贴水，对期现套利造成很大不利影响。总体来说，从最近几个月市场表现来看，期指空方对市场走势的持续压制致使期现价差长期处于历史低位，空头资金一直压制期指走势，导致期现价差在多数交易日收敛于无套利区间内，并且频繁出现日内贴水。
    考虑到本月价差普遍处在低位，相应降低套利收益目标，调低开平仓标准。将开仓标准定在25 点，平仓标准为“0”。仅5月26日、5月30日符合套利标准，两次交易皆在当天完成，净收益率总和为0.828%。（30%保证金使用比例），远远低于3.4%的平均月收益。
    根据中期研究院的“交割套利”模型，“转当月”与“转次月”在本月不存在套利机会。究其原因，仍然是期货空方在大盘持续下挫的同时，打压力度依然没有放松，致使期现价差收敛严重。
    首先是“转当月”套利。如图3-3、3-4所示，由于价差大幅收敛，在6月17日交割之前IF1107合约作为次月合约在6月17日的平均价差为-8.88点，处在无套利区间之内。
    其次是“转次月”套利。如图3-7、3-8所示，IF1108在作为次月合约的第一天价差基本收敛在-20点以内，处于无套利区间之内，因此无开仓套利机会。

2、跨期套利分析——隔夜价差先抑后扬 日内套利收益稳定
    如图3-9、3-10所示，过去一个月以来跨期组合间价差波动存在一定的规律性，即自6月9日开始，至6月17日，次月-当月组合价差缓慢下移，以及6月20日至6月22日该组合价差缓慢向上波动，日间套利机会比较容易捕捉。与此同时日内价差振幅较为稳定，各组合日内套利同样机会丰富。而“次月-当月”组合由于只有2个点的套利成本，其套利机会更容易捕捉，另外，“次季-当月”组合由于跨期幅度较大，其合约之间不合理价格出现情况更多，导致日内价差波动较为剧烈，因此套利机会出现较多。
    具体来说，如图3-9所示，“次月-当月”组合从6月9日到6月17日，以及6月20日到6月22日，日间价差基本维持有规律的单向波动，可频繁进行价差逢高开仓、逢低平仓，以及价差逢低开仓、逢高平仓的隔夜套利，共可执行8次，平均每日收益在4个点左右。另外，6月17日交割当天该组合日内价差波动显著放大，振幅达到22点，日内套利最大收益可达20个点，根据统计记录，其余时间每日日内套利收益在2-3个点。具体操作方式和套利收益请参考每日的跨期套利日报。
    “次季-当月”组合除5月27日出现钓鱼单的极端情况外，其余时间每日日内价差振幅基本在15-20个点，考虑到6个点的套利成本，该组合日内套利收益颇为丰富。并且6月17日交割当天还出现了振幅高达27点的日内价差剧烈波动，当日套利最大收益在20点以上。其余时间根据日报的统计记录，平均每日收益在9-14点。具体操作方式和套利收益请参考跨期套利日报。

第四部分：后市判断及操作建议
    近期市场存在较大的分歧，但是在大多数券商召开的中期策略报告会上，均对下半年的行情表示乐观。这一点基本达成共识。认为下半年会迎来估值修复的行情，时间点在8月左右。但是从个人投资者的情绪来看，仍然想当部分的投资者对后市持悲观态度，下方的空间还比较大。实际上，目前市场是两种声音的碰撞越发强烈。
    我们更加倾向于说A股筑底的过程仍然比较漫长，反弹是否是反转目前还不能盲目乐观。短期来看，确实存在支撑反弹的利多因素。比如说，基本面上来看，保障房的全面开工在即，对于建材、钢铁等相关行业是利好。而且，经过2个多月的调整，短期来看，地产、银行等权重板块出现资金持续流入的迹象，房地产板块的底部已经逐渐抬高，这些权重板块的企稳反弹对市场的意义重大。
    从技术面上看：股指期货短期是站上了3000点整数关口，此次反弹的上升趋势将会演化的比较明显，观察成交量是否有效放大。