中国国际期货2011年9月股指期货月报

9月行情筑底后仍将反复

内容提要：

1、央行年会关注伯南克讲话。美联储主席伯南克在会议上发表有关经济与货币政策演讲，暗示目前无需采取刺激经济增长措施，提振了市场信心。
2、沪深300权重板块喜忧参半。地产板块上下两难，金融板块总体利好，采掘板块政策推动，有色板块中贵金属热点。
3、期现套利分析——套利资金入场踊跃，期现价差低位难改。在过去一个月中，大盘受外围市场急跌影响，再度破位大跌，空方借此机会持续打压，导致各合约期现价差严重低位运行，再度创出历史新低。实际上，自今年以来，由于大量机构套利资金的积极入场，期指近月合约期现套利的机会已经被不断压缩，对于流动性充足的当月主力合约而言，这种现象则更为严重。
4、跨期套利分析——日内价差振幅稳定，隔夜套利机会频现。过去一个月里，初期跨期组合价差波动平稳，隔夜价差变化不大，而在临近交割之时，日间价差出现了短暂的单边向下的有规律波动，因此，全月来看，初期只适合进行日内套利操作，而交割周则可采取日内操作与日间操作并存的套利方式。
5、我们应该有明确操作思路：抛弃短期大幅反弹的幻想，观察确认是否“双底”出现，观察2711.4点的支撑，采取顺势的操作。
 
第一部分 外围市场动荡影响全球股市
一、8月股指冲高回落
    8月指数走出下跌后窄幅整理的形态，截止8月25日，上证指数最低2437.68点，最高2712.89点，报收2615.26。深成指最低10926，最高12075点，报收11599。沪深300最低2697.06点，最高2991.05点，报收2903.84点。

二、8月美国、日本两大经济体评级遭下调
    2011年8月5日，三大评级机构之一的标准普尔公司将美国主权信用评级由AAA下调至AA+，这是1917年美国主权信用评级被穆迪授予AAA级后的首次下调。在随后的第一个交易日，世界范围内的股市指数全面下跌：美国三大指数下跌幅度在5%～7%不等，欧洲和亚洲的主要交易市场当天也有3%～4%的跌幅，拉美的阿根廷股市更是一天之内下跌了10.73%。
    美国债务信用评级下调，影响美国经济复苏。这背后透露的信息是美国政府的信用下降，总体的市场利率将会趋于上升。在美国经济复苏低于预期的情况下，市场利率的上升将会影响美国经济恢复。另外，美国债务评级下调会打击美元，导致美元走软、国际油价反弹，黄金价格继续走高，其他国家美元资产面临缩水的风险。
    国际信用评级机构穆迪8月24日宣布，下调日本主权信用评级，由“Aa2”下降至“Aa3”，评级前景为“稳定”。该等级在穆迪的信用等级中为第五档。此外，穆迪将13家日本政府关联企业的企业债券信用等级相应下调至“Aa3”，还相应下调了部分银行及企业的债信等级。穆迪在一份声明中表示：“多个因素导致日本难以减缓债务与GDP之比的增长趋势，促使穆迪采取调降行动。”

三、央行年会关注伯南克讲话
    本周五（8月26日），一年一度的全球央行年会举行，世人把目光都投向了美国怀俄明州小城杰克逊豪尔。值得关注的是，美联储主席伯南克在会议上发表有关经济与货币政策演讲。美联储主席伯南克暗示目前无需采取刺激经济增长措施，提振了市场信心。伯南克没有采取新的政策措施，藉此发出了‘一切尽在掌握中’的讯号，这一点最终会让市场感到安心。周五美国股市大幅收高，至此美股五周来首次实现周线上涨。
    而正是在去年（2010年）的会议上，伯南克就对启动第二轮的量化宽松做出了明确的表态。而此时此刻的美国经济经过了一年的动荡期，经济复苏放缓的迹象愈发明显，当前美国的经济形势与去年没有太大的改善：增速缓慢、失业率高企、股市出现大幅回落、欧债问题接踵而至。所以在此时，伯南克的讲话才格外受到关注。历史是否会重演？一方面在两轮量化宽松政策的背后，我们看刺激经济增长的效果并不显著，另一方面，量化宽松给全球市场带来了通货膨胀的压力，推行新一轮的量化宽松是否是权宜之计，是否会再次推高新兴世界国家的通胀水平。

第二部分  沪深300指数权重板块分析

1、限购令将扩散，地产板块上下两难
    房地产板块本月走出了过山车一般的剧烈波动行情，8月8日，9日和11日的单日波动均达到了2%以上，其它时间也并不平静，5日线有两波明显的上升和下降走势。月末经过一轮短暂的上涨后，有回补至月初点位的趋势。
    本月的政策重点依然集中在限购令上。新华社公布了住建部对于二三线城市限购名单的五条建议标准。根据这些标准，国家统计局公布的70个城市中销售价格同比涨幅高的和长三角、珠三角以及环渤海周围城市将是重点。事实上，这70个城市中已有38个城市已实行限购，而未实行限购的城市32个，不到其中的一半，且销售面积所占比例也很小，因而限购令对于房产销售的时机影响并不会很大。相比于首批所出台限购的城市，该影响可以说相当有限。政策对于市场的影响更主要仍然着重在心理方面。
虽然如此，在政策紧缩的方向没有改变的前提下，房地产成交量上升的可能性同样不大。地产板块方面，由于基本面变化不大，预计仍将维持区间内震荡调整的格局，上升和下降的空间都较为狭窄。

2、转融通新规利好券商，资本管理新规推动银行
    金融板块本月走势较为平稳，8日的大幅下跌之后逐渐回补了缺口，其后围绕5日线和10日线进行震荡盘整，整体呈下降的走势。
    银行子板块：8 月15 日，银监会就《商业银行资本管理办法》(以下简称《办法》)公开征求意见，预计今年第四季度正式成型并发布。《办法》实施后，通常情况下系统重要性银行和非系统重要性银行的资本充足率分别不得低于11.5%和10.5%。对住房抵押贷款第一套房和第二套房分别给予差别风险权重，其中第一套房抵押贷款风险权重为45%，第二套房抵押贷款风险权重为60%。
    相对第一次初稿，此次征求稿内容更为具体，操作性明显提高，最重要的是，对商业银行核心资本充足率的影响相对缓和。初稿中规定对拨贷比不达标的银行进行拨备计提缺口计算，并在核心资本中一次扣除，这使得现行商业核心资本充足率面临较大挑战，对银行业造成很大冲击，但新版中删去此部分，使得核心资本计量方法上没有出现大的变动。另外，资本充足率方面的标准虽然并未降低，但是监管层在具体实施时间上做出了让步。这也使得银行有充足的时间普遍推广内评法，为银行带来一定规模的资本节约，也就大大降低新规对银行资本充足率的负面冲击。由此我们可以看出，该意见稿总体好于市场预期，对于银行板块是实质上的利好消息。
    此外，银行中报期已来临，平台贷款风险问题逐步缓解。这些消息有助于市场对于银行股重新建立信心，推动板块整体向上。
    证券子板块：本月中国证监会的几项新政策较为引人注目，首先是中国证监会核准了14家期货公司的期货投资咨询业务资格。这是《期货公司期货投资咨询业务试行办法》（以下简称《试行办法》）自2011年5月1日施行以来，首批取得期货投资咨询业务资格的期货公司。根据《试行办法》，期货公司期货投资咨询业务是指基于客户委托，期货公司及其从业人员从事的风险管理顾问、期货研究分析、期货交易咨询等的营利性业务。这标志着期货行业正式告别了单一的期货经纪业务模式，进入了服务国民经济发展的新阶段。
    另外证监会于8 月19 日下午发布《转融通业务监督管理试行办法（草案）》，对证券公司转融通业务规则、转融通资金和证券来源等做出规定；而《草案》的推出，加速了对融资融券配套机制——转融通业务规则的制定，从而为融资融券业务由试点转入常规、推广转融通业务等做好必要准备。
融资融券业务转常规对于证券公司无疑是一大利好消息。一方面，该规定直接提升了融资融券的规模，增加了融资融券标的券种，同时降低融资融券的门槛，投资者的积极性必然将得到很大的提升。另一方面，融资融券业务丰富了证券公司融资的来源，直接提升了证券公司的实力。因而我们认为在政策利好下，一些成熟的大型券商估值明显得到提升，建议投资者可以适当予以关注。

3、山西省启动煤炭兼并重组，采掘板块长期看好
    采掘板块本月初走出一小波升势后，8月8日大幅下跌，当日下跌幅度达到4.82%。此后该板块一直围绕5日线波动，但始终未能突破月初的高点。
    本月19 日，山西省研究通过了《山西省焦化行业兼并重组指导意见》，这是本月关系到采掘板块的重要事件，该《指导意见》标志着山西省推进焦炭行业兼并重组的工作正式启动。考虑到山西省在我国作为焦炭大省的地位，在山西省推行煤炭行业整合之后，其他省份很有可能会跟进。并且，对于焦炭行业落后产能进行淘汰是全国近几年一直在进行的工作，因而以该《指导意见》为契机，不仅山西省的焦炭行业压缩淘汰落后产能、行业兼并重组的力度将会加大，整个焦炭行业都可能将会迎来系统性的投资机会。
    另外，国家发改委组织起草的《煤炭深加工示范项目规划（送审稿）》暨现代煤化工十二五规划已经完稿，该规划的主要目的是通过一批重点示范项目的建设，解决装臵大型化、优化工艺技术、提高转化效率、促进节能减排、降低对环境影响等关键性问题，探索煤炭高效清洁转化和石化原料多元化发展的途径。这对于采掘行业同样是一则利好的消息。因而我们认为，采掘板块在政策长期利好的支持之下，将摆脱目前低迷的行情，逐步显现出向上的趋势。

4、债务危机推动避险情绪，贵金属成为投资热点
    有色金属本月基本处于弱势震荡的走势，除8月8日和9日涨跌幅较为剧烈外，其它时间的单日波动区间都非常狭窄，整体处于走势较为平稳且不断下探的过程中。
    在市场对欧债危机的担忧以及对美国经济衰退的担忧持续高涨的背景之下，有色金属中的贵金属成为了市场关注的焦点。虽然美国债务上限方案被通过暂时缓解了美国的债务危机，但美国公布的经济数据显示当前美国积极缓慢，世界各大投行纷纷对美国的经济增长表示担忧，而欧洲债务问题也未能寻求到理想中的解决方案，债务危机将继续蔓延。危机推动了市场的避险情绪，也就推动了CMX金价屡创新高。与此相对的是，市场上的黄金股表现不佳，这主要是由于黄金股的估值较高，缺乏上升空间所致，投资者可以将关注点放在其他黄金相关的品种，例如从事黄金加工销售的品种上。
    基础金属方面，金属价格出现了一波上涨，这主要是由于流动性泛滥带来的，同时也有实体经济增长带来的需求增长的作用。由于目前世界经济陷入了较为低迷的状态，迅速恢复的可能性看起来也不大，未来全球原材料的价格很可能会由于需求的减少而下降，基础金属从长期来看并不乐观。而稀土、钨、铟、锗、钛、钒等小金属的前景则依然良好。

第三部分 期指套利机会低迷
一、股指期货套利分析
1．期现套利分析——套利资金入场踊跃 期现价差低位难改
由于IF1108合约在8月19日交割，主力合约的更迭导致合约价格的异动，我们将7、8月份分为两个阶段考察，第一个阶段是以IF1108为当月合约的7月18日至8月19日，第二个阶段是以IF1109为当月合约的8月22日及以后。

    根据中期研究院衍生品交易中心的套利模型计算，在考虑到资金成本、冲击成本以及交易成本的前提下，当月合约套利成本为20个点。
    在过去一个月中，大盘受外围市场急跌影响，再度破位大跌，空方借此机会持续打压，导致各合约期现价差严重低位运行，再度创出历史新低。实际上，自今年以来，由于大量机构套利资金的积极入场，期指近月合约期现套利的机会已经被不断压缩，而最近三个月的历史数据更是显示近月合约期现价差几乎已经没有超出过无套利区间，套利机会接近于0。对于流动性充足的当月主力合约而言，这种现象则更为严重，从图3-1可以看到，过去一个月里其期现价差从未超出过20点的平均期现套利阀值，而合约换月以后，其基差也并未有效扩大，而是持续出现频繁的日内贴水，这种情况自期指推出以来都极为罕见。因此，本月流动性较好的近月合约依然无明显套利机会，并且这种情况今后将成为常态，甚至还将蔓延至远月合约，预计未来期现套利再难出现期指推出初期时的情景。
    从价差统计数据来看，全月期现基差一直未超出20点的期现套利阀值，本月不建议执行套利操作。因此本月期现套利收益为0。
    根据中期研究院的“交割套利”模型，“转当月”与“转次月”在本月也不存在套利机会。从图3-1、图3-2可以明显的看到，转月之后合约价差依然表现低迷，不存在套利机会。

2、跨期套利分析——日内价差振幅稳定 隔夜套利机会频现
    如图3-9、3-10所示，过去一个月里，初期跨期组合价差波动平稳，隔夜价差变化不大，而在临近交割之时，日间价差出现了短暂的单边向下的有规律波动，因此，全月来看，初期只适合进行日内套利操作，而交割周则可采取日内操作与日间操作并存的套利方式。 “次月-当月”组合由于只有2个点的套利成本，其套利机会更容易捕捉；另外，“次季-当月”组合由于跨期幅度较大，其合约之间不合理价格出现情况更多，导致日内价差波动较为剧烈，但由于次季合约成交非常不活跃，跨期套利冲击成本很高，套利操作应谨慎执行。
    具体来说，如图3-9所示，“次月-当月”组合从8月12日至8月16日，以及8月17日到8月19日，日间价差基本维持有规律的单向波动，可频繁进行价差逢高开仓、逢低平仓的隔夜套利，共可执行4次，平均每次收益在4-5个点。另外，8月19日交割当天该组合日内价差波动显著放大，振幅达到20点以上，日内套利最大收益超过15个点。另外根据统计记录，其余时间每日日内套利收益在2-3个点。具体操作方式和套利收益请参考每日的跨期套利日报。

    “次季-当月”组合与“次月-当月”组合类似，但是其价差呈单边波动的持续时间更久，究其原因，是由于交割前后的一段时间期指远月合约表现极为疲弱，即其涨势弱于近月合约，而跌势却强于近月合约，导致远月合约与近月合约的组合价差不断走低，为日间套利提供了丰富的机会。具体来说，在8月12日至8月17日，8月18日和8月19日，以及换月之后的前两个交易日，日间价差都呈现有规律的单向波动，可频繁进行价差逢高开仓、逢低平仓的隔夜套利，共可执行5次，每次收益基本在15个点。日内套利方面，该组合每日日内价差振幅多数时间维持在14-17个点，考虑到6个点的套利成本，日内套利收益也颇为丰富。根据日报的统计记录，平均每日收益在8-11个点。具体操作方式和套利收益请参考跨期套利日报。

第四部分：后市判断及操作建议
    指数短期来看，在2711.4点的支撑是比较强的，后市可能的演绎方式是该点位的反复确认，此时我们应该做的是明确操作思路：抛弃短期大幅反弹的幻想，观察确认是否“双底”出现，观察2711.4点的支撑，采取顺势的操作。操作建议我们还是维持区间操作的思路，把区间范围再缩小一点，围绕2750点至2930点区间操作，关键点位离场观察。