中国国际期货2011年12月股指月报

在政策微调预期下，酝酿波段反弹行情

内容提要：

1、我们还是延续上次月报的观点：展望未来，今年四季度A股市场在政策微调的预期下存在波段反弹的机会，大级别上涨需要等待2012年政策转向带来的底部机遇。
2、CPI年内拐点将现。10月份新公布的CPI数据从上月的6.1%回落至5.5%，市场普遍预计年内CPI已经出现拐点。假设年度CPI见顶于7月份的峰值6.5%，预计要等到2012年的1季度末2季度初，CPI才能回落到政府可以接受的水平范围，即4%左右的增速。
3、断言货币宽松为时尚早 资金面紧张状况并未缓解。10月M1、M2同比增速继续下滑，货币净投放上周再次成为负值。对于人民币贬值的预期以及外汇占款的负增长，虽预示货币政策有进一步微调的必要，但目前断言货币宽松依然为时尚早，资金面紧张的状况并未得到有效缓解。
4、关注“十二五”产业规划相关板块。新能源、新能源汽车、节能环保、新一代信息技术、高端装备制造等板块发展潜力较大，且有政策上的利好作为支撑，可长期看好。
5、期现套利分析——价差低位震荡 套利机会渺茫。本月各合约期现套利机会依然没有出现，期现套利收益为0。
6、跨期套利分析——日间价差波动平稳 重点把握日内机会。次月-当月及次季-当月组合本月日间价差波动比较平稳，不适合进行隔夜套利。而日内套利方面，其各自的日内价差振幅均超过套利成本，收益较为稳定。
7、对于12月份，我们初步预计市场再次创新低的可能性不大，会将震荡上行，配合波段性的反弹行情出现。市场在对政策利好的将信将疑中酝酿做多机会，而最终走出大级别反弹需要等待明确的政策利好出现。

第一部分  短周期因素对于市场的冲击
一、预调微调是进行时，但年底政策值得期待
    我们还是延续上次月报的观点：展望未来，今年四季度A股市场在政策微调的预期下存在波段反弹的机会，大级别上涨需要等待2012年政策转向带来的底部机遇。
从本月市场的表现来看，政策预调微调的信号已经释放。仔细观察，从汇金增持四大行到扶持中小企业的相关政策出台，已经出现了初步的政策信号。进一步的迹象体现在央行货币政策执行报告，其中表示：继续实施稳健货币政策，适时适度进行预调微调，保持货币信贷总量和社会融资规模合理适度增长，运用利率等价格调控手段，调节资金需求和投资储蓄行为，管理通胀预期。
    10月信贷突击增长，显示“货币政策预调微调”已经开始，央行提出“对有关参数进行适度调整”，可能意味着未来如果经济增速持续下滑，可能对差别存款准备金率计算公式相关参数继续进行调整，对A股将产生积极影响。最新消息称，浙江省农信系统获准定向下调部分机构人民币存款准备金率0.5个百分点至16%，下调将于11月25日起生效，这也是央行差别下调存款准备金迈出的第一步。

二、通胀拐点出现，国内增速趋势放缓
1. 通胀水平年内出现拐点
    10月份新公布的CPI数据从上月的6.1%回落至5.5%，市场普遍预计年内CPI已经出现拐点。CPI回落的主要原因，一是猪肉价格的回落，二是翘尾因素的回落，而翘尾因素在年末最后两个月将逐步大幅回落，所以11月及12月的CPI数据相比会更加乐观。
    但是往往从历史数据来看，CPI出现拐点时刻，往往是市场最为黑暗的时刻，通胀水平的回落较股市的牛市行情的启动提前数月之久。而对于货币政策来说，今年央行一直施行稳健的货币政策，政策调控的目标也始终围绕“抗通胀”进行，而后续政策何时从“抗通胀”转变为以“保增长”还需要观察，但是不可否认的是，经济增速的下滑已经受到了高层的重视，胡主席在公开发表的讲话当中也提到要把“保增长”放到重要的位置来考虑，所以政策转向只是时间问题。年内我国CPI指数走势将以高位震荡为主，年底可能回落至5%上方。假设年度CPI见顶于7月份的峰值6.5%，预计要等到2012年的1季度末2季度初，CPI才能回落到政府可以接受的水平范围，即4%左右的增速。

三、资金面紧张状况并未有效缓解
    10月M1、M2同比增速继续下滑，其中M1增速下滑更为明显，货币净投放上周再次成为负值，10月份金融机构新增人民币贷款为5868亿元，比上月稍有回升，但依然处于低位，而10月份票据融资继9月之后继续大幅下降，严重抑制了信贷的增长。在资金供给面方面，我们看到3季度末基础货币同比增速已经基本停止了攀升的步伐，与上季度基本持平，而与此同时货币乘数仍在不断下滑，因此整个4季度的货币供给面情况不容乐观。
    外汇占款方面，数据显示，10月末中国外汇占款余额较9月末下降248.92亿元。这是2008年1月以来近四年间，外汇占款余额首次出现负增长。从NDF人民币远期汇率市场与现汇市场的汇率差变化来看则有效的解释了这一现象，人民币远期汇率相比于现汇近期已转变为贴水，对于人民币贬值的预期使得热钱加速流出，从而导致外汇占款出现负增长。这或将预示货币政策有进一步微调的必要，也为政策的微调提供了更多的空间，但就目前状况来说，断言货币宽松依然为时尚早，资金面紧张的状况并未得到有效缓解。

第二部分  关注“十二五”产业规划热点板块
一、各热点板块分析
1、新能源及新能源汽车
    工信部近日发布了《“十二五”产业技术创新规划》，此创新规划涉及到各行业，从国家战略目标层面确定了“十二五”期间的产业技术目标和任务。新能源作为新兴产业对我国的经济转型和产业升级可谓意义重大，《创新规划》提出，新能源发电领域重点开发为：百万千瓦级核电、水电设备设计制造技术，风电、太阳能发电等新能源装备设计制造技术等。而重中之重毫无疑问是新能源汽车。

    2011 年11 月10 日，财政部、科技部、工信部、发改委联合下发了《关于进一步做好节能与新能源汽车示范推广试点工作的通知》。为减少我国对石油的严重依赖，并达到节能减排的目标，我国必将发展新能源汽车作为重中之重。
    目前在新能源汽车领域里，由于各国都刚刚起步，因而虽然我国新能源汽车技术与世界先进水平有一定的差距，但是只要充分利用资金、资源、市场和政策等优势，我国有潜力在这一领域取得国际领先地位，取得振兴本土汽车产业的契机。从我国在新能源汽车生产方面的数据来看，未来拥有很大的发展空间。尤其是在大中型城市公共交通领域方面，公交客车、出租车等将是主要的需求市场，初期市场的产品培育问题可以依赖政府采购解决，因而政府的政策引导和对基础建设的投入，在产业的发展初期至关重要。
    新能源汽车发展虽然前景良好，进行推广的城市相关政府也给予了很大力度的补贴，但目前看来推广过程并不顺利，这主要由以下几个方面造成。其一是技术方面，新能源汽车在续航能力、动力输出、安全性等硬件方面与传统汽车相比存在较大差距。使得个人消费者对购买仍然存在较强的疑虑。其二是配套方面，当前试点城市中充电不便的问题非常突出，制约了新能源汽车的消费。其三是价格方面，即使考虑上政府补贴，新能源汽车价格通常还是比同款式传统汽车要高，价格劣势较为明显。
    为解决以上难题，《通知》主要从增加产品透明度，完善配套设施以及增加优惠力度等方面增加了新能源汽车吸引力。尤为引人注目的是《通知》要求落实免除车牌拍卖、摇号、限行等限制措施，并出台停车费、电价、道路通行费等扶持政策，这对于身处车牌拍卖价高、摇号购车、限行严厉的城市的消费者有较大吸引力。此外，《通知》要求年末考核，成立督导组共同保障试点城市推广鼓励政策的顺利实施。预计未来将对新能源汽车发展前景有较大的推动作用。
    从目前的股票市场来看，新能源汽车板块极受追捧。其中锂电池板块成为最热门的子行业。从政策角度而言，发展新能源汽车产业是大势所趋，也是国家夺取未来工业阵地重要战略手段。因而政府将会持续不断出台有效的政策对产业进行扶持，该板块长期始终存在政策性利好。
    除新能源汽车外，光伏也是发展潜力最为看好的新能源热点，特点之一是外冷内热。海外方面，受到欧洲经济低迷和美国对中国光伏企业“双反”调查的影响，国内光伏设备的出口销售低迷不振。但国内方面与此相反，根据国家发改委的表态，国内《可再生能源“十二五”规划》即将出台，国内太阳能发电装机容量规划目标可能将调整为1500万千瓦。各大发电集团均瞄准国内光伏发电市场，投资者可以关注主攻国内市场的光伏设备公司。

2、节能环保
    由发改委牵头，汇集环保部、财政部、国税总局、央行等多部委意见的《"十二五"节能环保产业发展规划》已历经5稿，即将提交相关部门会签。而涉及节能环保方面的产业规划还有《"十二五"节能减排综合性工作方案》《可再生能源发展"十二五"规划》《能源"十二五"规划》等。此外，国务院20日发布关于加强环境保护重点工作的意见，明确提出实施有利于环境保护的经济政策，积极推进环境税费改革，研究开征环境保护税；加强主要污染物总量减排具体措施，大力发展环保产业，把环境保护列入各级财政年度预算并逐步增加投入和其他财税优惠措施。节能环保产业“十二五”规划的出台将有效提振各行各业对节能、环保的需求，各项财政补贴及融资规划出台有助于引入更多资本及市场参与者。
    预计节能环保产业有望在未来的十年内年迎来飞速发展，重点龙头行业中，看好脱硝、垃圾处理、变频器、余热利用四个子行业。
    其中脱硝有望重现脱硫的盛况。《国民经济和社会发展第十二个五年规划纲要》提出，“十二五”期间国家对化学需氧量、氨氮、二氧化硫、氮氧化物四种主要污染物实施排放总量控制。新的标准有望促进脱硝行业迅速在电力行业推广。国务院20日发布关于加强环境保护重点工作的意见，还特别强调新建燃煤机组应同步建设脱硫脱硝设施严格落实燃煤电厂烟气脱硫电价政策，制定脱硝电价政策。一旦脱硝电价补贴方案出台，火电脱硝市场必将开启。
    而固废行业看好垃圾处理，城市垃圾处理有望成为固废处理中较快发展的子行业。“意见”强调，切实加强重金属污染防治。对重点防控的重金属污染地区、行业和企业进行集中治理。规范废弃电器电子产品的回收处理活动，建设废旧物品回收体系和集中加工处理园区。积极妥善处理重金属污染历史遗留问题。
变频器是工业电机节能的主要手段，市场前景广阔。虽然目前国内品牌技术不断成熟，但市场占有率逐年上升，预计未来三年变频器行业可以达到较高的整体年复合增长率。余热利用行业方面则看好余热锅炉，该行业技术成熟，下游需求广泛，包括钢铁、水泥、电力等诸多重点耗能行业。
    环保板块估值溢价正在恢复，“十二五”各项环保政策的出台将推动行业的估值上升，预计后续配套脱硝加价、地方政府年度减排指标不断明确等政策上的利好消息将为产业的中长期发展提供强力的支撑。虽然短期市场情绪谨慎，调整压力仍然存在，但看好相关领域优势企业的持续成长能力。

3、新一代信息技术
   新一代信息技术包括遥感、物联网、下一代互联网、新一代宽带移动通信等，行业热点主要体现在以下三个方面。一是将在中长期受到关注的通信设备；二是未来3年备受期待的信息技术革命云计算；三是未来一段时间信息化建设的重点——宽带网络。
    云计算是网格计算、分布式计算、并行计算等传统软件技术和网络编程模型、分布式数据存储技术和虚拟化技术等新型技术融合发展的产物。数据显示，有更多城市开始计划建立覆盖全城的城域云计算中心。而这类云计算中心将主要为政府的IT应用系统提供计算资源。预计未来5年内云计算市场规模增速将为每年40%-50%。2011年市场规模将超过1000亿元。政府推动是云计算在中国快速发展的重要力量。截至目前除了将云计算列入十二五规划的新型战略性产业
    通信设备方面， “十二五”规划中对3G/4G超过万亿投资的消息长期利好该板块。规划意味着未来5 年我国基站建设的规模依旧很大，从长期来看通信设备行业仍有巨大的需求和发展空间，并将推动整个光通信行业景气度长期持续维持。
    而宽带网络则是十二五规划的重中之重。媒体报道，《宽带网络基础设施“十二五”规划》已经成型。根据规划，“十二五”期间宽带网络基础设施建设将累计投资16000 亿元，其中宽带接入网投资5700 亿元。规划发展目标显示，到“十二五”末期，我国将计划建成宽带、融合、泛在、安全、绿色的网络基础设施。规划显示，将在“十二五”期间加大财税金融支持。通过财政直接投入、中央企业国有资本预算再分配等方式，建立国家宽带发展转型资金；对中西部农村宽带网络基础建设比照国家西部大开发政策予以扶持。宽带十二五规划显示了决策高层对宽带战略的高度支持态度坚决，因而预计该板块有较大的发展空间。

3、高端装备制造
    之前，由于我国装备制造业存在诸多问题，市场对高端装备制造并不关注。如今，高端装备制造作为新兴产业被政府提出，有望在未来涌现出一批黑马。从细分行业看，高端装备制造主要指航空航天、海洋工程、卫星以及数控机床、高速铁路等高水平的装备产业。在此我们重点关注航天板块和重工行业。
2011年9月29日21时16分0秒，“天宫一号”太空实验室在酒泉卫星发射中心由“长征2F”火箭发射上天，随后不久，载人航天工程总指挥常万全宣布：天宫一号目标飞行器发射圆满成功。这次航天飞行任务的顺利完成，标志着我国载人航天技术的进一步突破，拉开了中国载人航天工程第二步的计划，使中国成为世界上第三个，也是发展中国家第一个拥有独立太空实验室的国家。
    天宫一号的发射是我国载人航天技术进一步突破的标志性事件，预示着我国以航空航天为代表军工行业进一步快速发展的广阔前景，将长期利好我国航空航天和军工行业。短期对具有航天概念的股票形成事件性利好。
    重型机械方面，“十二五”期间增长目标为年均16%，大型化、成套化及智能化将是行业未来发展主题。行业主要致力于形成大型成套智能设备研发制造能力并促进大集团崛起。看好重工业行业下游企业，主要是核电和水电相关企业的投资结构性机会。

第三部分 12月投资策略建议
一、我们的建议
    全年经济大概率低于去年，盈利、通胀、政策存在较大变数，政策小修小补无法抵挡经济下滑趋势，只有政策出现较大松动，经济和盈利才会迅速回升，A股市场才能彻底走出由弱转强的行情。对于12月份，我们初步预计市场再次创新低的可能性不大，会将震荡上行，配合波段性的反弹行情出现。市场在对政策利好的将信将疑中酝酿做多机会，而最终走出大级别反弹需要等待明确的政策利好出现。
    2012年市场出现底部的可能性更大一些取决因素：CPI出现大幅回落，例如至5%以下，引发政策放松预期欧债问题是否能够有效解决等。
底部目标位不变：沪深300指数在2430-2500点，上证综指在2200点，股指期货在2450点。

二、股指期货套利分析
1．期现套利分析——价差低位震荡 套利机会渺茫
    由于IF1111合约在11月18日交割，主力合约的更迭导致合约价格的异动，我们将10、11月份分为两个阶段考察，第一个阶段是以IF1111为当月合约的10月24日至11月18日，第二个阶段是以IF1112为当月合约的11月21日及以后。

    根据中期研究院衍生品交易中心的套利模型计算，在考虑到资金成本、冲击成本以及交易成本的前提下，按当前股市及期市点位来说，当月合约套利成本约为17个点，次月合约的套利成本约为24个点。
    与之前几个月份一样，由于今年以来期指市场的逐渐成熟，套利、套保资金的大举涌入，流动性的增强引导期指的定价越来越趋于合理，因此套利空间被不断压缩，各合约期现价差已经长期保持低位运行态势，很难超出其各自的套利阈值，致使期现套利风光不再，今年以来尤其是近月合约的套利机会几乎未曾出现过，并且这种情况已经蔓延至远月合约。  
根据中期研究院的“交割套利”模型，本月两近月合约在换月之后亦无套利机会，如图3-5、3-7所示，其各自价差始终未超出无套利区间，因此本月期现套利收益为0。

2、跨期套利分析——日间价差波动平稳 重点把握日内机会
    对于跨期套利来说，“次月-当月”组合由于成交活跃，只有2个点的套利成本，其套利机会更容易捕捉，因此该组合是进行跨期套利的最优组合；另外，“次季-当月”组合由于跨期幅度较大，其合约之间不合理价格出现情况更多，导致日内价差波动较为剧烈，但由于次季合约成交非常不活跃，跨期套利冲击成本很高，套利操作应谨慎执行。
    具体来说，如图3-9所示，“次月-当月”组合过去一个月中日间价差基本保持横向波动，无明显日间套利机会。而在日内套利方面，我们注意到在11月18日交割当天价差振幅超过10个点，非常适合日内套利操作，每次最大套利收益在8个点以上。另外根据统计记录，其余时间每日日内套利收益在2-4个点。具体操作方式和套利收益请参考每日的跨期套利日报。
   “次季-当月”组合与“次月-当月”类似，过去一个月中日间价差波动较为平稳，无明显隔夜套利机会。在日内套利方面，我们可以看到在10月24日合约换月后的第一天其日内价差振幅达到35点左右，除去6个点左右的套利成本，最大套利收益接近30个点。另外根据我们的统计数据，其余时间该组合日内价差振幅大多维持在12-17个点，考虑到6个点的套利成本，日内套利收益也颇为丰富。根据日报的统计记录，平均每日收益在6-10个点。具体操作方式和套利收益请参考跨期套利日报。