中国国际期货青岛2012年3月铜月报

                           青岛期货公司论坛  2012-2-28  青岛期货

内容提要：

1、国内货币政策放松节奏不变。央行再次下调存款准备金率，表明了中央防止经济下滑过快的意图，预计后期央行将继续下调存款准备金率，但不会大幅宽松。
2、美国经济复苏增强。美国经济复苏的态势愈发明显，支撑全球有色金属消费。美国房地产市场有向“U”形右侧复苏的可能，这将引发占美国铜消费50%的房地产市场的补库行为。
3、希腊获援助 但欧洲经济增长堪忧。希腊获得援助稳定金融市场，然而欧洲经济增长形势堪忧，欧洲实体经济对铜需求增长贡献有限。
4、美元中期反弹格局不变。受到美国经济复苏的推动，美强欧弱的经济格局将使美元继续中期反弹，但短期内对铜价的打压有限。
5、国内铜需求无好转迹象。国内下游维持低开工状况，汽车行业继续降速，空调行业继续去库存，而中央对房地产市场的调控尚未松动，下游需求尚无好转迹象。
6、国际现货转为紧张。由于春节前后大量铜被运往中国，且美国房地产市场可能的补充铜库存的行为，国际市场铜现货已经出现紧张，伦铜现货转为升水。
7、铜价反弹周期将延长。我们原先预计的市场节奏将出现改变，在宏观面趋稳的背景下，国际资金在短期内可能继续抓住中国消费“旺季”以及美国经济复苏的题材继续逼仓，铜价反弹的时间和空间都可能延长。伦铜可能被进一步上拉至9000美元上方。但预计国内市场仍然不能跟上伦铜的涨幅，我们维持之前反弹目标价63000-65000的判断。

    在经历了1月份的大幅反弹之后，铜价未能进一步上行，在进入2月之后陷入长时间的震荡行情。一方面是宏观面利好的不断释放，但另外一方面，如我们之前的报告所言，铜价的反弹并没有需求上的支撑，现货需求疲弱制约铜价的上行空间。伦铜受到8800美元一线压制，而沪铜则受到62000压力承压回落。

第一部分   流动性继续放松 美国经济持续复苏

一、国内再次下调准备金率 货币政策放松节奏不变
    中国人民银行在18日晚间宣布，从2 月24 日起，下调存款类金融机构人民币存款准备金率0.5 个百分点。这是自2011 年12 月5 日后央行第二次下调存款准备金率。调整后，我国大型金融机构存款准备金率为20.5％，中小型金融机构存款准备金率为17％。
    尽管央行下调存款准备金率在市场预期之中，但是央行下调的时点仍然出乎市场意外，这可能反应了当前形势下中央防止经济下滑过快的意图。从1月份的经济数据来看，1月进口同比增速转为负数，同比大幅下降15.3%，反应了国内需求的疲弱。2月份汇丰制造业PMI初值从1月份的48.8反弹至49.7，但仍然低于50这一扩张分水岭，且2月份PMI的反弹可能主要是因为春节后生产活动的反弹。从分项指数看，2月份产出指数从47.6反弹至50.1，但新订单指数并未反弹，这表明在一季度国内经济仍有继续降速的可能。
    总体来看，目前国内经济虽然出现企稳的迹象，但总体下滑趋势尚未改变，中央可能继续从政策层面支持经济的复苏。根据央行的数据，今年1 月份M1 和M2增速分别下降至3.1%和12.4%的低位，人民币贷款也只增加7381 亿元，与市场预期的1万亿相去甚远，流动性不足将加大经济下滑的风险。央行此次降准将改善市场的流动性，并表明防止经济过快下滑的态度，预计后期央行将继续下调存款准备金率。但是，由于通胀可能的再度上升，特别是近期原油价格大幅上涨，货币政策的放松仍然是有限的，若政策面的利好不能得到需求的复苏，则铜价受到的提振作用将有限。反之，若后期铜的消费数据好转，则铜价的反弹幅度可能超出我们之前的预期。

二、美国经济复苏增强  支撑有色金属消费
    美国经济复苏的态势愈发明显，美国经济的复苏可能是当前全球有色金属的主要支撑。
    就业市场复苏的力度超过机构的普遍预期，1月份全美非农就业人口增加24.3万人，失业率下降至3年以来最低水平8.3%。首次申请失业人数趋势性下降，目前35.1万人的数据为2008年3月以来最低。

    在金融危机受重创的房地产业则可能已经在悄悄复苏。美国1月新屋开工年化数达69.9万套，高于普遍预期的67.5万套，营建许可持稳于67.6万套。1月份新屋销售年化数为32.1万户，成屋销售则实现4.3%的环比增长，年化为457万户，为一年半以来高位。反映建筑商信心的NAHB住宅市场指数攀升至29，为2007年6月以来最高。目前只有房价的走势未能同步，标普/CS房价指数维持在低位，但房价指数是典型的滞后指标。总体来看美国房地产市场可能已经完成了“U”型复苏底部的构建，考虑到美国就业市场的好转，未来美国房地产市场有向右侧复苏的可能，这将引发占美国铜消费50%的房地产市场的补库行为。

三、希腊获援助 欧洲经济增长堪忧
    2月21 日，欧元区财长就希腊第二轮1300 亿欧元救助达成一致，预计到2020 年希腊债务占GDP的比重将下降至120%，希腊债务的私人投资者将承担53%的债务减记。
尽管希腊长期经济增长堪忧，但是1300亿欧元的规模基本能保证希腊能够偿还未来3年的债务本息，从而极大减小了市场的短期风险，铜价可能将在较长时间内不再受到欧债系统性风险打压。
但是，铜价需要实体经济增长的支持，而欧洲经济形势堪忧。2月15日欧盟统计局公布的2011年四季度欧元区GDP环比萎缩了0.3%，为2009年二季度以来首次出现萎缩。欧元区共有9个成员国出现萎缩，其中德国去年四季度GDP环比萎缩0.2%，而意大利等五国连续两个季度萎缩，确认了衰退的态势，整个欧元区正在步入衰退。最新公布的欧元区综合PMI下降至49.7，而一月份为50.4，这为欧洲经济再次蒙上阴影。

四、美元短期调整 中期反弹格局不变
    由于欧洲实施LTRO以及希腊获得援助，金融市场避险情绪大幅下降，1月下旬之后避险情绪指标VIX指数持续位于安全区域20以下，避险资金流出使得美元连续调整。但是，由于欧债危机并不会因为希腊获得援助而发生根本转折，避险情绪并不会彻底消退。而短期内美国经济相对欧洲优势明显，在希腊受到援助之后，美国经济受到外部拖累的风险减小，经济的基本面有利于资金向美国流动。从美国的政策面来看，美国经济的持续复苏将使得短期内对QE3的预期减弱，这将减轻美元的压力。我们认为美元短期内的调整已经到位，78一线将面临强支撑，后期将延续去年三季度以来的中期反弹格局。
   但中国国际期货青岛营业部认为短期内美元的反弹对铜价的利空将有限，因美元未来的反弹可能更多的是受到美国经济复苏的推动，对铜价的打压将不会像2011年9月那么明显。后期铜价和美元的走势将处于一种微妙博弈的状态——若美国经济继续复苏，则QE3的概率降低，美元将继续反弹，铜价将在美国经济复苏和美元反弹的中间呈现“跷跷板”平衡的状态；若美国经济复苏受挫，则目前支撑铜价上行的基础将受到损害，但对QE3的预期重燃将提振铜价。总体来看，铜价的中长期走势还是取决于中国，目前铜价主要受到美国经济复苏以及国际资金再度炒作中国春季消费旺季影响，我们认为美元反弹对铜价的实质性打压需要等待临界点的出现——即中国需求被证明疲弱，而这可能需要一两个月的时间进行检验。

第二部分   国内消费无起色 国际铜现货转为紧张
一、终端需求无好转迹象
    由于1月为春节，处于传统消费淡季，主要铜材行业开工率均维持低位。1月铜管企业开工率下降至54.49%，为2009年以来最低，尽管存在春节因素，但同样低于前几年春节月份，今年的家电市场形势非常不乐观。铜线杆企业开工率为64.81%，较前月继续大幅下降，为2011年以来最低水平。

    而铜的下游行业需求放缓的趋势也没有改变，1月份汽车产销分别下降27.7%和26.6%，尽管存在春节因素，但汽车行业尚未企稳却不容置疑。空调行业继续面临“去库存”，库存和消费比维持在高位，家电需求难言好转，前文所述铜管企业的开工率也可以印证家电行业的低迷。而中央对房地产市场的调控还看不到松动的迹象，芜湖房地产“新政”出台仅3日就被叫停反应了中央继续调控房地产的决心。总体来看，目前还没有看到下游需求好转的迹象。

二、国内库存大增 但国际市场可能继续逼空
    在今年元旦之后沪铜库存总共增加12.4万吨，总库存达到10年来最高水平，保税区库存增加10万吨以上，国内显性库存至少增加22.4万吨。而同期伦铜库存仅下降6.5万吨，即使目前的8.7万吨注销仓单全部转化为库存，伦铜库存也仅下降15.2万吨，远远不及国内库存的增加程度。
    但鉴于对中国“旺季”的憧憬以及美国房地产市场可能的补库，国际铜市场可能继续逼仓。目前伦铜注销仓单/库存比例继续上升，接近了30%，美洲仓库为主要注销地，全美总注销仓单86500吨，在新奥尔良的注销仓单被大量注销后，圣路易斯和芝加哥的注销仓单也快速上升，这有可能是受到美国房地产市场复苏下的补库行为所致，而并不完全是之前市场猜测的国际投行的“操纵”。
    由于春节前后大量铜被运往中国，且美国房地产市场可能的补充铜库存的行为，国际市场铜现货已经出现紧张，伦铜现货结束了一年的贴水状态转为升水，最新升水达到22.5美元。伦铜的市场结构也由之前的正向市场（Contango）转为反向市场（Backwardation），这均预示着国际铜现货转为紧张，外盘继续逼仓的动能仍然存在。而尽管目前国内消费疲弱，铜供应充裕，但是由于国内的库存无法实现“逆向转移”，即由国内出口到国外，由外盘带动内盘上涨的格局可能还将继续。
    需要老调重弹的是，海外资金拉升铜价的幅度仍然取决于中国的旺季需求能否启动。由于目前进口亏损拉大（目前每吨亏损3000-4000元左右），若没有实体需求的恢复，在融资铜行为减少之后未来几个月中国的铜进口将减少，而其他地区的消费难以弥补中国需求的减少，这将使得国际铜现货供应紧张的局面得到修复。
    海关公布的数据显示，1月份中国精炼铜进口33.5万吨，虽然因春节因素环比2011年12月减少了17.5%，然同比大幅增加36.6%。但一月份之后进口亏损迅速拉大，且贸易升水大幅下降，这意味着未来几个月铜的进口将会减少。

第三部分  铜价反弹周期有望延长
    从宏观面来看，希腊获得援助使得金融市场吃下一颗定心丸，金融市场系统性风险降低。中国保持了逐步放松货币政策的节奏，但如我们之前所言，央行货币政策放松将有限，国内流动性仅对铜价存在基础性支撑。而美国经济复苏的态势愈发明显，美国经济的复苏可能是当前全球有色金属的主要支撑。
    从行业面来看，目前国内需求尚没有好转的迹象。但是，由于中国的大量进口，以及美国房地产市场复苏所可能引发的补库，国际铜现货市场已经开始转为紧张，国际资金在短期内可能继续抓住中国消费“旺季”以及美国经济复苏的题材继续逼仓。铜价反弹的时间和空间都可能延长，我们原先预计的市场节奏将出现改变。伦铜前期已经反弹至我们在10月末提出的目标价8800美元一线（见2011.10.25铜月报《铜价成功探底 有望持续反弹》），而我们认为由于可能的继续逼仓，铜价可能进一步上拉至9000美元上方。但预计国内市场仍然不能跟上伦铜的涨幅，我们维持之前反弹目标价63000-65000的判断。
    中国国际期货青岛营业部投资者建议密切关注国内需求的状况，特别是现货大幅贴水的状况能否改变。一旦国内需求被证明疲弱，则现货供应充裕以及美元反弹的双重压力将压垮铜价。技术上关注沪铜59500支撑和62000压力，若沪铜在伦铜带动下成功突破62000压力，则将进一步反弹至65000一线，否则将证明铜需求疲弱不足以使得铜价进一步上行，铜价重归跌途将不可避免。