中国国际期货青岛2012年5月铜月报

                          中国国际期货青岛  2012-5-5  青岛期货开户

趋势难立 铜价保持震荡格局

内容提要：

1、国内经济继续探底，但政策支持下流动性继续改善。一季度 GDP 下滑速度超出预期，显示国内经济仍处于探底阶段。但在政策支持下，信贷宽松趋势继续，同时货币供给增速连续反弹，流动性的改善仍然是铜价的主要支撑因素。

2、美国复苏减速，欧债余波无大碍。美国 4 月份公布的主要经济数据明显不及预期，呈现出复苏减速的迹象，这可能削弱铜市复苏的基础。近期西班牙债务风险上升，欧债余波虽然成为市场的不稳定因素，但可能并不会引发新的大规模系统性风险。

3、伦铜延续逼仓格局。国内需求不旺成为了定局，但伦铜市场的逼仓格局在继续，在库存处于下降趋势，同时现货高升水的情况下，铜价难以大幅下跌。但伦铜逼仓的持续性值得怀疑，在当前全球铜消费并不旺盛的背景下，若高升水持续将吸引库存回流，这将使得铜价难以突破前期的平台

4、铜价难以走出趋势性行情。我们将前期的观点部分修正，铜价可能将继续在很长的时间内难以走出大的趋势性行情，铜价总体上维持高位震荡格局，无论是单边投机还是跨套利资金，均应以短线操作为主。我们预计 8400 美元（59500 元）将成为 5 月份伦铜（沪铜）运行的上限，8000 美元（57500）则成为多头坚守的阵地，投机资金或套保商短期内依托震荡区间上下限短线操作为主，跨市套利资金则可在 7.1以下建立反套头寸而在 7.2 以上平仓。

本月上旬铜价延续了之前的震荡态势，但国内经济继续呈下行趋势，同时欧债危机沉渣泛起，西班牙债务危机使得市场系统性风险重新上升，铜价在中旬之后跌破了前期长达三个月的震荡平台。但是，由于海外铜现货紧张，铜价下方受到支撑，并未出现破位大跌的情形，总体上仍处于去年 10 月以来的反弹通道，8000 美元一线将成为新的争夺中心。

第一部分
 
国内经济继续探底 政策支持流动性改善
 
一、国内经济仍处探底阶段

    国内经济自 2010 年三季度开始就已经进入了下降周期，按照一般 2 年的时间周期来计算，宏观经济将确定在今年见底，关键是何时见底的问题。从最近的总量数据来看，国内宏观经济应该继续处于寻底过程中，一季度 GDP 同比为 8.1%，经济下滑的程度超过了市场的普遍预期。GDP 环比增速为 1.8%，比上季度继续下滑 0.1 个百分点，从去年第三季度以来宏观经济下滑速度明显加快。

    宏观经济的继续下滑可以通过月度工业增加值数据得以验证，从去年年中开始，工业增加值就一路下行。3 月份的工业增加值同比为 11.9%，首次跌破了 12%，反映了目前工业企业的低迷。总体来看，宏观经济在今年二季度将总体上维持探底的态势。
 

二、政策支持下流动性继续改善

    信贷宽松的趋势继续，3 月份新增信贷高达 1 万亿。随着 3 月份新增信贷的大幅增加，弥补了年初信贷低迷的影响，使的一季度新增信贷达到了 2.4 万亿，根据信贷投放 3:2:2:3 的规律来看，按照目前的投放规模全年新增信贷将达到 8.2 万亿左右，基本符合年初的目标。

    从货币供给上来看略有改观，3 月份 M1 同比增长 4.4，较上月环比增长 0.1 个百分点。M2 同比增速 13.4，比上月增加了 0.4 个百分点。M1 和 M2 增速均为连续两个月回升，反映流动性的 M1-M2 指标仍处于低位，但从前两个指标见底回升的态势来看，流动性的拐点已经出现，国内外流动性的改善仍然是铜价的主要支撑。
 

三、美国复苏减速 欧债余波无大碍

    美国在 4 月份公布的经济数据明显不及预期。非农就业人口新增 12 万人远低于预期，首次申请失业人数反弹至 38 万人以上。制造业扩张的速度放缓，3 月工业产值环比零增长，纽约和费城联储制造业指数均超预期回落。房地产复苏的步伐同样放缓，4 月 NAHB 房价指数为近 7 个月来首次回落，3 月成屋销售和新屋开工数均回落。从美国气象局对去年冬天气温的报道来看，去年 12 月至今年 2 月异常温暖的天气可能是之前美国经济表现超预期的主要原因，这导致入春之后美国经济复苏减速。如果二季度美国经济减速，在 QE3 推出不确定性的条件下，这将削弱铜市反弹的基础，因美国经济在 1 月份以来铜价的反弹中起到了中流砥柱的作用。
 

    欧债危机有沉渣泛起的迹象，在 3 月中旬之后西班牙国债收益率快速上升，十年期国债收益率与德国同期国债收益率走阔，最新发行的十年期国债中标收益率在欧洲央行实施 LTRO 后首次反弹。欧债余波仍然将成为市场的不稳定因素，但可能并不会引发新的大规模系统性风险，欧洲央行可能采取措施防国债止西班牙收益率的进一步上升，因西班牙十年期国债收益率若进一步上升至 7%附近则意味着需要新一轮救助。
 

第二部分
 
伦铜挤仓到何时？
 
一、国内需求不旺成定局

    国内铜的消费格局在之前的报告中已经详尽分析，无需赘言。如果之前仍然是预期的话，那么经过三月份之后国内需求不旺则成为了定局。根据上海有色网的调研，3月份铜管企业开工率回升近一成至 80.11%，但低于去年同期水平。铜线杆开工率环比略降至 74.73%，国内电网项目尚未大规模投放市场使得铜线杆开工率未上升。

    我们跟踪观察的下游子行业增速基本上仍处于下行态势，主要子行业电力设备、电力电缆、房地产、空调、汽车行业产量表现无明显增长。

二、伦铜逼仓逐步进入高潮

    历时约五个月的“挪库”可能告一段落，本月沪铜库存下降约 7000 吨，伦铜库存持稳。由于 2 月份之后铜的进口亏损始终维持在 3000 吨左右，这抑制了进口商的热情，大库存囤积于保税区，根据我们的调研以及业内人士的估计，上海保税区的铜库存已经在 70 万吨以上（甚至有传闻达 100 多万吨，但我们认为过分夸张），而上月末为 60 万吨左右。在两市价差不利的背景下，3 月份精铜进口开始回落，环比下降8%至 34.6 万吨，这符合我们之前的判断。我们认为三月份精铜进口的下降只是开始，未来几个月精铜进口将维持下降趋势。中国自去年下半年以来的补库存结束，由于需求的疲软，未来将逐步进入去库存阶段。
 

    但伦铜市场的逼仓格局在继续，市场人士一直猜测今年以来伦铜库存的下降及注销仓单的上升是受到某大型贸易商和基金的操控，目前来看这种猜测的真实性正在浮出水面。在低库存下伦铜挤仓愈演愈烈，在伦铜交割日的前一天（4 月 17 日）现货升水达到了 114 美元，为 2008 年以来最高水平。尽管在交割日结束之后现货升水有所下降，但是近日重新上升，最新升水再度突破 100 美元，达到 108 美元。从注销仓单来看，近日亚洲和欧洲注销仓单大增，两地约三分之二的仓单已经被注销，使得伦铜注销仓单比例上升至 40%的高位，这可能使得现货升水继续上升。尽管 100 美元的升水幅度已经很大，但从历史来看并不是高点，2003-2008 年 150 美元以上的高升水并不少见，极端情况现货升水达到 200 美元以上。

    贸易商和基金在伦铜市场挤仓，一方面是享受现货升水的收益，另外一方面逼空中国的反套头寸（买入沪铜卖出伦铜为反套，买入伦铜卖出沪铜为正套，我们了解到1 月份之后有国内大量资金在做跨市反套）。结合历史经验来看，在库存处于下降趋势，同时现货高升水的情况下，铜价难以大幅下跌。我们继续观察逼仓的持续性，在当前全球铜消费并不旺盛的背景下，若高升水持续则将吸引库存回流，包括位于上海保税区的大量库存，这将使得铜价难以突破前期的平台。
 

第三部分 趋势难立 维持高位震荡

    当前铜市的主要支撑点一方面是国内流动性的改善，另外一方面海外铜现货紧张使得逼仓疑云再度笼罩市场。由于伦铜现货升水急剧上升，同时注销仓单比例重新大幅上升，在海外资金挤仓的推动下，伦铜短期内难以大幅下跌。但是，由于当前国内消费的疲弱，我们认为伦铜的逼仓力度将有限。在当前全球铜消费并不旺盛的背景下，若高升水持续则将吸引库存回流，包括位于上海保税区的大量库存，这将使得铜价难以突破前期的平台。

    因此，我们将前期的观点部分修正，铜价可能将在很长的时间内（尽管已经持续较长时间）难以走出趋势性行情，铜价总体上维持高位震荡格局，无论是跨市套利还是单边投机资金，均应以短线操作为主。我们预计 8400 美元（59500 元）将成为 5月份伦铜（沪铜）运行的上限，8000 美元（57000）则成为多头坚守的阵地，投机资金或套保商短期内依托震荡区间上下限短线操作为主。相对于上行风险，我们仍然更担心铜价的下行风险，若伦铜有效跌破 8000 美元（参考：收盘价大幅低于 8000 美元）的情况，则铜价自去年 10 月以来的反弹通道可能被破坏。

    跨市套利方面：我们了解到 1 月份之后有大量国内资金在做跨市反套，但是两市比值并没有回归，同时两市市场结构对跨市反套资金不利，使得这部分套利资金面临较大的移仓成本，并且这部分资金也成为了伦铜挤仓的对象。我们认为近期市场结构有所好转，目前沪铜库存开始下降，伦铜库存下降速度放缓，同时国内铜远期曲线逐步变为反向市场。但是，由于伦铜现货升水大幅上升，反向套利并没有太大盈利空间。我们对跨市套利给出同样的建议，即短线操作为主：当沪伦比值低于 7.1 时入场，当沪伦比值高于 7.2 时平仓。在人民币汇率较为稳定（近期人民币 NDF 远期市场有贬值迹象，有利于反套）的背景下，若出现风险事件铜价大幅下跌，则沪伦比值有望进一步反弹，则短线套利头寸可转化为中期套利头寸，等待铜价下跌时比价进一步反弹。本文采编:青岛期货公司