超跌回补铜价回暖 关注55000一线压力

　　
第一部分 铜市跌势连连

　　一、铜价大幅下挫

　　中国银监会出台《关于规范商业银行理财业务投资运作有关问题的通知》，引发商品和股市大跌。4月1日，地方版国五条细则公布，一线城市严限购，控二套、留后手，主要从限购、信贷和税收三方进行调控，与此同时，中国物流与采购联合会公布的中国采购经理人指数不及预期，铜市连日下挫。此后沪铜价格在中国的CPI数据和美元走软的背景下小幅反弹。4月15日受黄金大跌影响，铜价一路狂泻，直到跌停，近期在49000一线走稳小幅反弹。截至26日，沪铜4月跌幅达5。56%，单月下跌3050元/吨，也创下11个月以来最大跌幅。成交从423。5万手增至879。6万手，涨幅为107。7%，持仓由25。1万手增至28。1万，增幅为12%。临近5。1长假，基于风险规避考虑，多空双方减仓情绪强烈，3天时间从41。9万手减至28。1万手，减幅达33%。

　　图1-1：沪（单位：元/吨）伦（单位：美元/吨）期货价格

　　资料来源：Bloomberg、中期研究

　　二、现货市场出转机

　　从3月铜价由贴水转为升水，至目前4月长江有色现货价对期价升水幅度扩大至190元/吨，整体升水状况改善，升水状况呈现震荡上行趋势，或为暗示下游需求逐步好转的迹象。贸易商前期货物亏损严重，惜售心态蔓延。

　　图1-2： 长江有色市场现货价和升贴水走势（单位：元/吨）

　　资料来源：wind、中期研究

　　从基差角度来看，目前长江有色市场现货对沪铜主力合约升水，平均升水幅度约在590元/吨，在2月初铜价处于高点时，现货贴水为1030元，后期升水在铜价上升中逐步减小小，并转为贴水。当贴水达到一定程度的时候铜价涨势可能才开始终止。目前判断，基差逐步走弱伴随着铜价上涨概率比较大。

　　图1-3： 沪铜与基差走势（单位：元/吨）

　　资料来源：wind、中期研究

第二部分  合约、持仓和交易所库存

　　在大跌行情中。近月合约对远月合约升水幅度不断加大，目前连一与连三价差为520元/吨，而均值为负50，近期有价差回归迹象，可考虑动用20%资金（参考值）入场做卖近买远套利策略。当然，这个策略并非没有风险，在2011年5月和11月近月合约升水曾达到1590和1750元/吨，不过价差在高位并没有停留太久，分别用了两个半月和一个半月回归至-810和-1010元/吨。若行情朝不利方向发展，近月升水幅度升到1000元/吨，可加仓操作。此策略预期收益500元/吨，保证金占用时间2-3个月。

　　图2-1： 近远月合约价差（单位：元/吨）

　　资料来源：Wind、中期研究

　　从沪铜相邻合约连3和连4的价差来看，近月升水状况开始下降，或将逐步变为近月贴水状态，与此同时，铜价也可能同期反弹。此结论与图连1和连3的价差判断一致，即价差将会回归，可考虑进行套利操作。

　　图2-2： 连3连4合约价差（单位：元/吨）

　　资料来源：Bloomberg、中期研究

　　前期主力07合约换月08，净空转为净多。大跌行情中，多空大打出手，持仓猛增，净多单也持续走高，此走势于CFTC持仓结构恰恰相反。不过临近中国五一长假，空头平仓获利离场，铜价小幅回暖。与此同时，净多单也从高点下滑。目前净多单位1。28万手，4月17日净多最高达2万手。

　　图2-3： 沪铜持仓（单位：手）

　　资料来源：文华财经、中期研究

　　美铜CFTC持仓净空单在2月大幅攀升以来，4月16日首度回落，此净空占持仓比率已经超过2011年以来的历史记录。美元净多头大幅回落，由4月初的5。4万手跌至目前的3。8万手。

　　图2-4：美铜和CFTC持仓（单位：手）

　　资料来源：Bloomberg、中期研究

　　截止25日，LME、SHFE和COMEX三大交易所4月铜库存总和为92。8万吨，4月累计增长3。4万吨，涨幅3。8%；比3月份14。5万吨（19。5%的涨幅）大幅减缓。23日开始，三大交易所库存有小幅下降趋势，LME库存下降0。3万吨，降幅并不明显，沪铜库存下降明显，从24。8万吨降至目前的22。4万吨，降幅为9。6%。COMEX库存4月增加0。9万吨至8。5万吨，涨幅12。1%。分地区来看，亚洲地区LME库存由23。4万吨涨至27。4万吨，涨幅17%。LME欧洲库存先扬后抑，持平14。2万吨；LME美洲库存从19。4万吨涨至20。4万吨，涨幅5。2%。4月LME亚洲仓单由2。36万手大幅上涨至8万手，主要来自马来西亚。韩国、新加坡、欧美4月注销仓单较3月变动不大。未来库存回落趋势或将继续。这里提醒一下，伦铜场内交易规则修改为报价的同时需要报交易量。

　　图2-4：伦3（单位：美元/吨）与库存走势图（单位：手）

　　资料来源：Bloomberg、中期研究

第三部分  供需分析

　　一、 下游需求

　　国家统计局发布数据显示，3月份中国房屋施工面积累计同比增长17%，较2月份小幅提升；同期新开工面积大幅下降至-2。7%，前值为14。7%；3月份房屋竣工面积从累计同比增长34%大幅回落至8。9%。整体看来，房地产行业受国五条的政策制约明显，开发商在谨慎探索国家政策偏向的同时，开发热情有限，铜需求出现旺季不旺局面。

　　图3-1：房屋施工、开工和竣工面积累计同比（单位：%）

　　资料来源：Wind、中期研究

　　国家统计局数据显示，3月份中国空调产量1605万台，同比增长5。3%，2月增长为-3。7%，此增速为2012年以来的新高，空调产量增速明显；累计同比24。3%，继续保持较快增长速度。3月空调出口654万台，进口3。6万台，累计同比增长分别为3。1%和24。8%；出口增速较上月小幅加快，而进口略有下降

　　图3-2：空调产量（单位：%）

　　资料来源：Wind、中期研究

　　3月国电电力上网电量累计358。18亿千瓦时，同比增长12%； 3月国电电力发电量累计值379。95亿千瓦时，同比增长11。9%。

　　最新数据显示，2月电力电缆当月产量268。6万千米，同比下跌17。5%，累计同比增长由1月的26。5%下跌至2月的2。9%。

　　中国3月发电量4194。3亿千瓦时，同比增长2。1%，较二月的负13。7%增长率有所好装，仍远远低于1月21。29%的增长率。3月发电量累计同比增长2。9%，比前值3。4%的增长率小幅回落。以上数据显示，中国3月发电量有所增加，但是总体增长缓慢。

　　3月份中国电网基本建设投资完成额累计582亿元，同比增长34。7%，前值为43。6%东北电网用电量自3月中旬高点以来逐步下滑，近期有企稳回升迹象。

　　中国-铁路、建筑业投资、3月铁路业投资增速维持在低位6。75%，建筑业投资增速下滑至-12。59%。

　　融资铜前期若以60000元/吨高价抵押给银行，按照80%抵押比率，铜价跌破48000将会引发较大风险。而在铜价下跌过程，银行收紧融资铜业务，将会提高保证金比率。据数据显示，国内保税区仓库堆积的60万吨铜里面40-50万吨为融资铜，申银万国数据估计国内融资铜规模700亿。据铜贸易商称，若按照90%比率套期保值，本轮下跌虽造成损失，亦在可承受范围。

　　二、供给状况

　　中国有色协会统计信息显示：今年3月份精炼铜产量为56万吨，1-3月总产量为154。7万吨，同比增长11。2%。3月份铜材加工量为125万吨，1-3月总产量为308万吨，2012年同期产量为260万吨，同比增长18。4%。

　　未锻造的铜及铜材3月进口量为32万吨，同比下跌30。8%，环比增长7。2%，累计同比减少28。9%；同期废铜进口34。8万吨，同比下跌19。2%，环比增长15。1%，累计同比减少3。1%。受春节因素，2月铜材和废铜大幅下滑，环比数据有所上升，不过3月进口仍大幅低于1月进口量，需求萎缩下进口需求也同步下降。

　　3月份中国废铜进口34。8万吨，未锻造铜及铜材进口32万吨，累计同比分别下降3%和28。9%，进口较1-2月份大幅回落。除铜的硫酸盐出口同比增长较快，其他铜的化合物出口均有不同程度下滑。

第四部分  宏观经济

　　一、中国经济

　　中国第一季度GDP增长为7。7%，低于市场预期的8%，前值7。9%？，市场认为中国政府严格限制公款消费是影响GDP数据的原因之一。此现象正如美国第四季度旳GDP数据一样，由于美国政府支出和国防费用的削减也引起GDP增长的下滑。

　　3月规模以上工业增加值同比增长8。9%，前值为10。3%。其中，国有及国有控股企业3月同比增长仅为4。3%，远低于前值的8%，政府给予国有企业未来的利润率增长10%的目标，政策性倾斜后期将大幅影响民营企业发展。在东部、西部和中部3月份工业增加值同比增长报9。4%、10。7和11%，分别下降1。4%、1。6%和1%。从行业来看，3月份计算机、通信和其他电子设备制造业当月同比增长9。7%，累计同比增长11。5%，与以往的历史增长记录来看，这是当月同比和累计同比增长的底部，增长继续下滑的空间不大。

　　中国3月CPI同比增长2。1%，大幅低于预期，比1-2月份3。2%同比增速大幅回落，春节后季节性需求的回落是主要原因。不过根据目前数据统计，下期CPI指数上升迹象明显。3月PPI同比下降1。9%，需求不振和原材料价格下跌令PPI再度跌落。

　　4月汇丰中国采购经理人指数PMI初值为50。5，低于预期的51。5，前值为51。7；分项指标中，就业、新订单和产出分别为49。6，51。7和51。1，比前值分别下降0。5，1。6和1。9。PMI的大幅下跌显示中国经济增长速度比预想中步伐缓慢。

　　二、欧美经济

　　3月美国ISM制造业经理人指数PMI意外降至51。3，大幅低于前值54。2。美国经济增长的态势不容置疑，不过其恢复的步伐并没有预期中坚挺。美国初请失业金人数4月震荡下滑，从3月底的38。8万人下降至目前33。9万人，失业人数的减少大幅好于预期。市场对最新数据反映相对冷淡，怀疑数据因节假日因素失真。3月份初请失业金人数一路走高，曾令市场对美国经济增长担忧，不过，4月的整体好转也再度提升美联储退出宽松政策预期。3月份美国经济谘商局消费信心指数59。7，低于2月的68；4月密歇根大学消费者信心现况指数为72。3，大幅低于前值78。6，总看来，消费信心并没有随着失业人数的减少而好转。美元净多头大幅回落，由4月初的5。4万手跌至目前的3。8万手，后市看好美元迹象减弱。

　　欧元区Marlit制造业PMI初值46。8，前值46。8，其中德国PMI下滑严重，由前值的49降至47。9。欧洲经济再度引发担忧，推升美元上涨。英国国家统计局公布数据显示，英国2013年第一季度GDP初值增长0。3%，大幅低于预期的0。1%，前值为下滑0。3%；此数据也比去年同期大幅增长0。6%，风雪和冷空气未对英国经济造成很大影响。此数据也与英国率先做出财政改革，削减国家支出以减少负债率有关。受此消息提振，英镑兑美元大涨1%。4月份英镑累计升值1。54%。

第五部分  后市展望

　　总体判断，中国经济各项数据处于低谷，与1月相比表现大幅逊色，但是5月或迎来好转。美国经济逐步好转，尤其是劳动力市场显示韧劲，最近初请失业金人数超预期减少。而欧元区经济连续探底，美元与欧元的汇率波动近期或平稳运行，后市继续看空欧元空间不大。欧元相对波动将在2季度末欧洲政治选举中加大。美元指数将继续维持震荡局面，从CFTC持仓的角度来看，美元净多单大幅下滑，后期美元继续走强可能性不大，但是也并不具备大幅走弱的动能，美联储收紧流动性给予美元支撑的时机未到。铜价波动与美元的联动性逐步走弱，铜价更多反映实体需求影响。美铜的净空头持仓转头向下，后市继续看空力度不大。从基差历史表现分析，目前基差处于高位回落过程，或将成为暗示铜价回暖的前奏。铜价虽可能小幅反弹，其高度并不乐观，7350美元一线将遇到一定阻力，若沪铜突破并走高至55000一线，将再次成为空头大举入场的绝佳点位。